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Sábado, 12 de Junho de 2004 II Série-C - Número 30

IX LEGISLATURA 2.ª SESSÃO LEGISLATIVA (2003-2004)

SUPLEMENTO

S U M Á R I O

Comissões parlamentares:
Comissão de Execução Orçamental:
- Relatório referente à Dívida Pública e Garantias Pessoais do Estado (3.º trimestre de 2003).
- Relatório referente à Dívida Pública e Garantias Pessoais do Estado (4.º trimestre de 2003).
- Relatório referente à Dívida Pública e Garantias Pessoais do Estado no ano de 2003.

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COMISSÃO DE EXECUÇÃO ORÇAMENTAL

Relatório referente à Dívida Pública e Garantias Pessoais do Estado (3.º trimestre de 2003)

Índice

Abreviaturas e siglas
1. Introdução
2. Enquadramento legal
2.1. Dívida Pública
2.2. Concessão de garantias pessoais pelo Estado
3. Enquadramento Macroeconómico e Mercados Financeiros
3.1. Contexto recente
3.2. Perspectivas de evolução
3.2.1. Perspectivas de médio prazo
3.2.2. Perspectivas de curto prazo
4. Mercado Secundário da Dívida Pública
4.1 Taxas de rendibilidade da dívida pública
4.2 Diferenciais de custo de financiamento
4.3 Volumes de negociação
5. Gestão da Dívida Pública
5.1. Operações de financiamento
5.1.1. Financiamento no 3.º trimestre
5.1.2. Recompras - Programa de Troca de Dívida
5.1.3. Dívida a retalho e promissórias
5.2. Operações de Gestão Activa da Carteira
5.3. Movimento e saldo da dívida pública
5.4. Notas finais sobre dívida pública
5.4.1. Encargos da dívida pública
5.4.2. Rating da dívida da República
6. Dívidas da Administração Local e Regional
6.1. Dívidas da Administração Local
6.2. Dívidas das Administrações Regionais
7. Concessão de garantias pessoais pelo Estado
7.1. Previsão de garantias a conceder no ano de 2003
7.2. Garantias Pessoais do Estado - Concessão e Amortização
7.3. Posição geral das responsabilidades assumidas e efectivas do Estado
8. Conclusões
9. Parecer
Anexo 1 - Glossário
Anexo 2 - Despachos Garantias Pessoais do Estado (a)

Abreviaturas e siglas

AIDF Agency for Internacional Developments
BaR Budget-at-Risk
BAS Bloomberg Auction System
BEI Banco Europeu de Investimento
BP Banco de Portugal
BT Bilhetes do Tesouro
CA Certificados de Aforro
CE Comissão Europeia
CEDIC Certificados Especiais de Dívida de Curto Prazo
CGE Conta Geral do Estado
CGF Conselho de Garantias Financeiras
CMVM Comissão do Mercado de Valores Mobiliários
DFAS Deffense Finance and Accounting Service
DGT Direcção-Geral do Tesouro
EBT Especialistas em Bilhetes do Tesouro
ECP Euro Commercial Paper
FMI Fundo Monetário Internacional
FRA Forward Rate Agreement
FRDP Fundo de Regularização da Dívida Pública
IGCP Instituto de Gestão do Crédito Público
MEDIP Mercado Especial da Dívida Pública
MTN Medium-Term Notes
NBF Necessidades Brutas de Financiamento
NLF Necessidades Líquidas de Financiamento
OEVT Operadores Especializados de Valores do Tesouro
OMP Operadores do Mercado Primário
OT Obrigações do Tesouro (Taxa fixa)
OTRV Obrigações do Tesouro de Rendimento Variável (Taxa indexada)
PBB Portuguese Buyback Functionality
PCGE Parecer da Conta Geral do Estado
PEC Pacto de Estabilidade e Crescimento
SFA Serviços e Fundos Autónomos
UE União Europeia
UEM União Económica e Monetária
VaR Value-at-Risk

1. Introdução

A Lei de Enquadramento Orçamental (Lei n.º 91/2001, de 20 de Agosto), consagra o controlo político a ser exercido pela Assembleia da República (artigo 56.º), nomeadamente no que respeita à execução orçamental do Estado. Para este objectivo ser prosseguido o n.º 3 do referido artigo refere que "O Governo envia tempestivamente à Assembleia da República todos os elementos informativos necessários para a habilitar a acompanhar e controlar, de modo efectivo, a execução orçamental do Estado".
Uma nota especial para o que se encontra designadamente previsto na alínea d), ou seja, "As operações de gestão de dívida pública, o recurso ao crédito público e as condições específicas dos empréstimos públicos celebrados nos termos previstos na Lei do Orçamento do Estado e da legislação relativa à emissão e gestão da dívida pública".
De realçar ainda o exposto na alínea f) do citado artigo, isto é, "As garantias pessoais concedidas pelo Estado nos termos previstos na Lei do Orçamento do Estado e na legislação aplicável, incluindo a relação nominal dos beneficiários dos avales e fianças concedidas pelo Estado, com explicitação individual dos respectivos valores, bem como do montante global em vigor".
Foi neste sentido que a Comissão de Execução Orçamental estabeleceu no seu Plano de Actividades para 2002, a elaboração de relatórios sobre diversas matérias que têm cabimento na competência específica desta Comissão, e que são elaborados a partir da informação fornecida nos termos previstos no artigo 56.º (Controlo Político) do diploma legal supramencionado.
Surge, assim, a decisão de se apresentar um relatório de periodicidade trimestral sobre a dívida pública e garantias pessoais de Estado, tendo sido apresentados e aprovados por unanimidade os referentes ao ano de 2002, bem como os relativos aos dois primeiros trimestres de 2003.
Com a aprovação do documento "Alterações metodológicas e programação dos trabalhos da Comissão de Execução Orçamental", deu-se continuidade ao trabalho realizado anteriormente.
Este relatório que agora se apresenta, reporta-se ao 3.º trimestre do ano de 2003, e no essencial mantém a estrutura base dos últimos relatórios de carácter trimestral realizados.
Importa ainda referir, como nota final, a importante e fundamental colaboração de várias entidades, a que se deve dar relevo, nomeadamente a Secretaria de Estado do Tesouro e Finanças, o Instituto de Gestão de Crédito Público (IGCP), o Tribunal de Contas e o Banco de Portugal.

2. Enquadramento legal

2.1. Dívida Pública
O quadro legal que regula a emissão de dívida da Administração Central e a gestão da dívida pública inclui, como principais instrumentos legais:

- Estatutos do IGCP (Decreto-Lei n.º 160/96, de 4 de Setembro, com as alterações introduzidas pelos Decreto-Lei

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n.º 28/98, de 11 de Fevereiro, Decreto-Lei n.º 2/99, de 4 de Janeiro, e Decreto-Lei n.º 455/99, de 5 de Novembro);
- Lei-Quadro da Dívida (Lei n.º 7/98, de 3 de Fevereiro, com as alterações introduzidas pelo artigo 81.º da Lei n.º 87-B/98, de 31 de Dezembro);
- Leis do Orçamento do Estado.

De acordo com esta legislação, é da responsabilidade do IGCP a negociação e execução de todas as transacções financeiras relacionadas com a emissão de dívida da Administração Central e com a gestão da carteira de dívida, em conformidade com as linhas de orientação aprovadas pelo Ministro das Finanças.
A Lei-Quadro da Dívida estabelece que o financiamento do Estado tem que ser autorizado pela Assembleia da República. A Lei Anual do Orçamento define limites para os montantes que o Governo está autorizado a emitir durante esse ano (em termos de endividamento líquido) e pode também definir montantes máximos para a emissão de dívida flutuante e limites para a exposição cambial e para a dívida à taxa variável.
As decisões relacionadas com os instrumentos de dívida a usar no financiamento do Estado em cada ano e os respectivos limites máximos de emissão bruta são aprovados pelo Governo através de Resolução do Conselho de Ministros.
O Ministro das Finanças tem o poder de definir linhas de orientação específicas a seguir pelo IGCP na execução da política de financiamento e na realização de outras transacções relacionadas com a recompra de títulos e com a gestão activa da carteira de dívida.
As linhas de orientação permanentes do Ministro das Finanças (Orientações para a Gestão da Dívida Directa do Estado - Despacho n.º 851/2001 (2.ª série), publicado em Diário da República n.º 14/2001, de 17 de Janeiro) incluem a definição de uma estrutura benchmark de longo prazo para a composição da carteira de dívida, que reflecte objectivos específicos quanto aos riscos de taxa de juro, taxa de câmbio e refinanciamento traduzidos em indicadores como a duration, o perfil de reembolsos e o perfil de refixação de cupões. Este benchmark é tomado como uma estrutura de referência para a avaliação do custo/performance da carteira de dívida e para a definição de limites para o risco de taxa de juro, risco cambial e risco de refinanciamento em que a gestão da dívida pode incorrer.

2.2. Concessão de garantias pessoais pelo Estado

O regime jurídico da concessão de garantias pessoais pelo Estado ou por outras pessoas colectivas de direito público, foi estabelecido pela Lei n.º 112/97, de 16 de Setembro.
A concessão de garantias pessoais assume um carácter excepcional, com fundamentação em notório interesse para a economia nacional e faz-se com respeito pelo princípio da igualdade, pelas regras de concorrência nacionais e comunitárias, e em obediência ao disposto na supracitada lei.

3. Enquadramento Macroeconómico e Mercados Financeiros

3.1. Contexto recente

Os dados referentes ao 2.º trimestre de 2003 revelam que a recuperação da economia da área do euro ainda não se materializou. Com efeito, o PIB decresceu 0,1% (no trimestre anterior havia registado uma variação nula), o que se traduziu numa descida da taxa de variação homóloga de 0,8% para 0,2%, alcançando-se assim o ponto mínimo do presente ciclo económico.
Na área do euro, os principais indicadores de confiança dos industriais, nomeadamente o IFO, registaram alguma melhoria, indicando uma ligeira recuperação da actividade, mas o principal contributo para o crescimento no 3.º trimestre terá sido a procura externa, em resultado da boa performance da economia norte-americana. Com efeito, nos EUA, a confiança dos industriais revelou uma subida consistente, com os principais indicadores a apresentarem uma expansão da actividade. A produção industrial registou um crescimento positivo em Julho e Agosto, embora a utilização da capacidade produtiva se mantenha num nível muito próximo do mínimo histórico.
No 3.º trimestre, os bancos centrais não alteraram a política monetária, reafirmando a sua convicção numa consolidação da retoma económica em 2004, mas sustentando o compromisso de manter as taxas directoras em níveis baixos, de forma a estimular a recuperação do investimento. A melhoria da generalidade dos indicadores de confiança teve, assim, um impacto positivo nos mercados financeiros. Em conformidade, as taxas de juro registaram uma subida ao longo de todas as maturidades da curva, com especial incidência no longo prazo.
A yield das obrigações a 2 anos subiu cerca de 19 p.b. no caso do Bund e 33 p.b. nos EUA, ao passo que as subidas dos benchmark dos 10 anos foram de 29 p.b. no caso alemão e de 59 p.b. no Treasury. Deste modo, a inclinação da curva de rendimentos aumentou ligeiramente (10 p.b.) na área do euro, movimento que foi mais acentuado nos EUA (cerca de 26 p.b.).
Por seu lado, os mercados accionistas mantiveram uma evolução positiva. Comparando com o final do 2.º trimestre, os ganhos atingiram aproximadamente 3% no S&P 500, 4% no Dow Jones Industrials, 10% no Nasdaq e 4% no Xetra Dax.
Em Portugal, a actividade económica continuou a revelar pouco dinamismo, não obstante existirem alguns sinais de recuperação. No 2.º trimestre do ano, o PIB registou uma variação em cadeia de 0,1% (o mesmo ritmo de crescimento que o verificado no 1.º trimestre). No 3.º trimestre, os indicadores de confiança registaram uma melhoria e o mercado de trabalho deu sinais de alguma estabilização.

3.2. Perspectivas de evolução

3.2.1.Perspectivas de médio prazo

Ao longo dos últimos meses, os riscos de sinal negativo para o cenário de evolução das principais economias mundiais no médio e longo prazo diminuíram, nomeadamente com o final da guerra no Iraque. Assim, a perspectiva de aceleração do crescimento na segunda metade deste ano, e de consolidação da recuperação económica em 2004, parece ganhar consistência.
Neste contexto, o FMI reviu em alta (face às previsões da Primavera) o crescimento da economia dos EUA, mas em baixa a evolução para a área do euro, que assim deverá voltar a registar um crescimento inferior ao potencial em 2004. Em relação à inflação, deve destacar-se a revisão em baixa para os EUA em 2004 (de 2,3% para 1,3%), mantendo-se assim a preocupação relativamente a um processo

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de desinflação não desejada. Para a área do euro, o FMI prevê uma inflação média de 2% em 2003 e 1,6% em 2004.
Em Portugal, uma recuperação sustentada da actividade económica está dependente de uma consolidação do cenário macroeconómico internacional. As recentes previsões do FMI apontam para uma queda do PIB em 2003. Em 2004 espera-se uma significativa aceleração da actividade (para 1,6%), estando ainda assim adiada para 2005 a retoma de um crescimento mais em linha com o potencial.

3.2.2. Perspectivas de curto prazo

As previsões da Comissão Europeia para a área do euro apontam para uma aceleração do ritmo de crescimento, com o ponto médio do intervalo de previsão a passar de 0,2% para 0,4%, do 3.º para o 4.º trimestre. No entanto, o facto da procura interna continuar a revelar pouco dinamismo, levará a que a recuperação seja moderada.
Durante o 3.º trimestre as taxas de juro de longo prazo apresentaram uma trajectória de subida significativa, em conformidade com a melhoria dos principais indicadores de confiança. No início de Setembro as taxas registaram uma descida, pelo que o nível agora atingido pelas taxas parece ser compatível com a actual fase do ciclo económico, não se antevendo uma alteração significativa das taxas de juro de longo prazo até final do ano, quer nos EUA quer na área do euro.
Em Portugal, os mercados financeiros deverão acompanhar a tendência de evolução dos mercados europeus, com o diferencial, entre as taxas de rendibilidade da OT a 10 anos e do Bund alemão para a mesma maturidade, a manter um nível próximo de 10 pontos base.

4. Mercado Secundário da Dívida Pública

4.1. Taxas de rendibilidade da dívida pública

No trimestre em apreço, as taxas de rendibilidade da dívida pública registaram um aumento significativo, com os títulos a 10 anos a subirem, entre o início e o final do trimestre, cerca de 20 p.b. na dívida pública alemã e de 40 p.b. nos EUA. Esta evolução reflectiu a revisão em alta do crescimento económico esperado para as principais economias mundiais, em particular para os EUA, reflectindo igualmente a menor probabilidade associada a um cenário de deflação, que tinha levado as taxas de longo prazo aos mínimos dos últimos 45 anos no 2.º trimestre.
Nos meses de Julho e Agosto, e no início de Setembro, as taxas de rendibilidade das obrigações registaram subidas quase ininterruptas em todos os prazos, tendo os mercados obrigacionistas acumulado, num curto período, a maior perda desde 1994. Na realidade, de meados de Junho (altura em que as taxas atingiram o seu ponto mínimo do 2.º trimestre) até à primeira semana de Setembro (o ponto máximo no 3.º trimestre) as taxas de rendibilidade das obrigações a 10 anos subiram cerca de 150 p.b. no caso da dívida pública dos EUA e quase 90 p.b. no da dívida alemã (e dos outros emitentes do Euro, designadamente Portugal, onde as taxas registaram uma subida idêntica). Assim, no final deste período, as taxas de rendibilidade das obrigações norte-americanas estavam já quase 40 p.b. acima das taxas de rendibilidade alemãs, o que não acontecia desde Novembro de 2001. No entanto, no decorrer do mês de Setembro as taxas de rendibilidade reverteram parte das subidas dos meses anteriores, reflectindo alguns sinais de incerteza sobre a retoma nos EUA, pelo que no final do trimestre, o diferencial entre as taxas de rendibilidade da dívida norte-americana e da dívida alemã era, em resultado, praticamente nulo.
Nos prazos mais curtos (v.g. 2 anos), as taxas de rendibilidade também registaram uma subida, embora numa fase inicial tenha sido lenta (até final de Julho), reflectindo, a expectativa de os principais bancos centrais virem a subir as taxas directoras num horizonte mais dilatado.
No caso concreto de Portugal, as taxas de rendibilidade das OT registaram uma evolução semelhante. Após as descidas das taxas de juro registadas durante o mês de Setembro, no final do 3.º trimestre a curva tinha registado uma deslocação quase paralela, com as taxas a subirem cerca de 20 p.b. em todas as maturidades.

4.2. Diferenciais de custo de financiamento

Entre o início e o final do 3.º trimestre, o diferencial entre as taxas de rendibilidade da dívida pública alemã e as taxas de rendibilidade da dívida pública portuguesa e de outros países do euro (Espanha, Itália e Bélgica) alargou cerca de 2 p.b. (Gráfico 1), em linha com o alargamento que se registou igualmente no diferencial da dívida alemã e a curva swap. O diferencial entre as taxas de rendibilidade dos títulos de dívida pública portugueses e alemães manteve um valor reduzido (em torno de 10 p.b.). Na origem deste alargamento generalizado terá estado uma melhoria gradual dos indicadores avançados da actividade económica para a economia alemã.

Fonte: IGCP.

4.3. Volumes de negociação

No 3.º trimestre de 2003 e no âmbito do mercado secundário da dívida da República, destaca-se o início da negociação de BT no Mercado Especial da Dívida Pública (MEDIP/MTS Portugal) em 14 de Julho passado, na sequência do relançamento da emissão deste tipo de instrumento pelo IGCP. Este novo segmento funciona de acordo com regras análogas ao segmento das Obrigações do Tesouro (OT). Deste modo, no final do trimestre em análise estavam admitidas à negociação duas linhas, a BT 23 Julho 2004 e a BT 19 Março 2004.
O volume de transacções no MEDIP (considerando OT e BT) atingiu os 36 743 milhões EUR no 3.º trimestre, o que equivale a um novo máximo no volume médio diário de cerca 557 milhões EUR (face ao anterior máximo de 552 milhões EUR). Na EuroMTS, o volume de negociação com

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OT atingiu os 5880 milhões EUR no trimestre, o que equivale a uma média diária de 89 milhões EUR.
Por outro lado, no segmento de reportes sobre OT os volumes de negociação nas principais plataformas electrónicas de negociação por grosso (BrokerTec e EuroMTS) atingiu a média diária de 405 milhões EUR neste trimestre, valor equivalente a 73% do mercado a contado - MEDIP.

5. Gestão da Dívida Pública

5.1. Operações de financiamento
5.1.1. Financiamento no 3.º trimestre

No 3.º trimestre de 2003, a principal componente do financiamento através de operações de mercado foram os BT, cuja emissão ascendeu a cerca de 2,2 mil milhões EUR.
No âmbito do financiamento de médio e longo prazo, foi realizado o terceiro leilão da OT 3% Julho 2006, onde foram colocados cerca de 800 milhões EUR (Quadro 1), pelo que o saldo vivo desta linha, lançada em Março, passou a ser de cerca de 5,1 mil milhões EUR.
Em Julho iniciou-se o programa de emissão de BT, com o lançamento através de leilão de uma linha a 12 meses (BT 23 Jul 2004) posteriormente reaberta na primeira semana de Agosto. Na terceira semana de Setembro, foi aberta uma nova linha, a 6 meses (BT 19 Mar 2004) (Quadro 1).
Este programa insere-se num projecto que visa a criação de um mercado líquido e eficiente, de base internacional, para os BT portugueses, que suporte o recurso a este instrumento como fonte estrutural de financiamento do Estado e contribua para o alargamento e diversificação da base de investidores em dívida pública portuguesa e para a minimização do custo da dívida da República no segmento de curto prazo. Nesta fase de arranque foi já claramente visível a redução do custo obtida pela utilização deste instrumento em alternativa ao papel comercial já que, neste trimestre, o custo médio de emissão dos BT foi de Euribor -10 pontos base, enquanto que o de ECP se situou em Euribor -6 pontos base.

Paralelamente, num quadro de prossecução de uma estratégia de financiamento credível e transparente, baseada no cumprimento de calendários de leilões regulares e pré-anunciados de BT e OT, o programa de ECP continuou a ser utilizado como financiamento intercalar.
Assim, para a satisfação de necessidades complementares de tesouraria, foi emitido ECP num montante global de 2568 milhões EUR (valor à data de realização das transacções) que corresponderam na sua totalidade a dívida flutuante. Durante o mesmo período, venceu-se um montante de 1104 milhões EUR de ECP. Refira-se ainda que o ECP emitido teve uma maturidade média de 46 dias e foram colocados a um spread médio face à Euribor de -6 p.b..

5.1.2. Recompras - Programa de Troca de Dívida

Considerando a gestão do risco de refinanciamento, a recompra da OT 3,625% Agosto 2004, faz parte dos objectivos do Programa de Troca de Dívida para 2003. No mês de Setembro este título atingiu uma maturidade residual inferior a um ano e próxima da do BT 23 Julho 2004, pelo que o IGCP decidiu realizar uma operação específica para a sua recompra a 17 de Setembro.

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Tratando-se de um título de elevada dimensão (cerca de 5 mil milhões EUR), realizou-se um leilão de recompra, através do qual foram comprados 269 milhões EUR (Quadro 2), a um spread de Euribor -10 pontos base. Esta operação efectivou-se no mesmo dia da emissão de BT, potenciando a liquidez deste segmento e associadamente salientar aos investidores a existência de alternativas de investimento em outros títulos líquidos da República.
Paralelamente, o IGCP manteve disponibilidade para recomprar em base bilateral, através da funcionalidade electrónica PBB, um conjunto de OT e OTRV não sujeitas a regras de cotação obrigatória em MEDIP, resultando a recompra de 12,5 milhões EUR (Quadro 2).
Deste modo, as operações de recompra de dívida realizadas durante o 3.º trimestre, originaram a recompra de 281,5 milhões EUR, elevando para cerca de 743 milhões EUR o montante total de dívida recomprada no ano 2003 (Quadro 2).

5.1.3. Dívida a retalho e Promissórias

No 3.º trimestre, os valores de financiamento bruto e de financiamento líquido referentes aos Certificados de Aforro (considerando as duas séries) ascenderam a cerca de 430 milhões EUR e a cerca de 88 milhões EUR (Quadro 3), respectivamente, dando-se um enfoque especial às emissões que se cifraram em cerca de 310 milhões EUR (Quadro 3).

Durante o 3.º trimestre, a emissão de CEDIC ascendeu a 2613 milhões EUR (ao valor nominal e tendo por base a data de realização das transacções). Deste modo, numa base de fluxos de caixa, o financiamento líquido deste instrumento no trimestre foi cerca de 56 milhões EUR.
Por fim, no concernante a Promissórias, os resgates totalizaram cerca de 2,5 milhões EUR, enquanto que as emissões ascenderam a cerca de 5 milhões EUR.

5.2. Operações de Gestão Activa da Carteira
Em Comité de Mercados, foram definidas perspectivas para o trimestre que apontavam para um posicionamento da carteira longo no período, sendo expectável uma subida das taxas de juro ao longo dos vários prazos da curva de rendimentos. Assim, no decorrer do trimestre a carteira alterou o seu posicionamento face ao benchmark, tendo passado dum posicionamento curto no início do período para um posicionamento longo no final do mesmo.
Paralelamente, em especial na segunda metade do trimestre, foi adoptada uma estratégia que permitisse tirar partido da volatilidade do mercado e da evolução das variáveis financeiras de referência. As operações realizadas determinaram uma performance positiva da carteira em comparação com o benchmark. No total, as operações de derivados de taxa de juro contratadas atingiram o montante de 5540 milhões EUR.
No início do trimestre, como já foi referido, a carteira encontrava-se numa posição relativamente curta face ao benchmark, reflectindo a expectativa de se verificar uma correcção em baixa das taxas de juro, em consequência da subida substancial que se havia verificado num curto período de tempo (em duas semanas, a taxa euro swap a 10 anos subiu cerca de 30 p.b.).
Durante o mês de Julho, o posicionamento curto da carteira foi mantido, com a cobertura das emissões da carteira e do benchmark, recorrendo-se à contratação de swaps no montante de 900 milhões EUR nos prazos de 5 e de 10 anos. Este posicionamento curto foi anulado na primeira quinzena de Agosto. Nesta altura, foram novamente contratados swaps para neutralizar o impacto sobre o diferencial de duração das emissões do benchmark. Tendo subjacente uma perspectiva de subida de taxas associada à reunião da Fed (à semelhança das reuniões anteriores), foi decidido alongar o posicionamento relativo da carteira, de modo a tirar partido desta expectativa, tendo sido contratados sensivelmente 1000 milhões EUR de swaps.
Num período marcado pela fraca liquidez e pela ausência de movimentos significativos, foi considerado existir uma elevada probabilidade de se verificar uma subida de taxas no início do mês de Setembro, associada à melhoria das perspectivas económicas e a factores técnicos, pelo que foi decidido aumentar o posicionamento longo da carteira no bucket dos 10 anos no montante de 350 milhões EUR. Com a confirmação desta expectativa a mesma foi anulada, e aproveitando esta subida de taxas foi decidido igualmente efectuar o resgate de outro swap na mesma maturidade, ficando a carteira apenas marginalmente longa face ao benchmark.
No decorrer do mês de Setembro, uma vez que os fundamentals e as expectativas de actuação dos bancos centrais não se alteraram, foi decidido aproveitar um movimento de descida de taxas para alongar o posicionamento da carteira, contratando novos swaps pelo valor total 500 milhões EUR.
Por outro lado, no âmbito da cobertura do risco cambial associado à emissão de dívida em moeda externa foram ainda contratados derivados (swaps de taxa de câmbio de curto prazo) no montante de 775 milhões USD, referentes à emissão de ECP em dólares.
Deste modo, durante o trimestre em apreço, o IGCP contratou mais de 6000 milhões EUR em operações de derivados, relacionadas com a gestão activa da carteira de dívida e com a cobertura do risco cambial.

5.3. Movimento e saldo da dívida pública

O saldo da dívida directa do Estado no final do trimestre, apurado na óptica da contabilidade pública, ao valor nominal e a câmbios correntes, ascendia a cerca de 83 032 milhões EUR (Quadro 4), registando um aumento em cerca de 2393 milhões EUR relativamente ao valor observado no final do trimestre anterior, ou seja, uma variação de 3 por cento. Assim, nos primeiros três trimestres de 2003, a dívida directa do Estado aumentou 3557 milhões de EUR. Se tivermos em conta o disposto no artigo 60.º da Lei n.º 32-B/2002 (OE'2003), que para 2003 consagra o aumento do endividamento líquido global directo até ao máximo de 5959,1 milhões de EUR, conclui-se que somente 59,7% deste valor foi utilizado. Logo, se considerarmos uma evolução linear ao longo do ano, este valor situa-se claramente abaixo de 75%, o que parece ser positivo.

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No que diz respeito às emissões, de salientar o relançamento de BT, que traduz uma nova componente da estratégia de financiamento do Estado com carácter estrutural. Os BT vêm assim completar, com um segmento de curto prazo, uma curva de rendimentos de títulos líquidos do Estado português. Os BT são valores mobiliários de curto prazo com um valor unitário de um euro, podendo ser emitidos com prazos até um ano, colocados a desconto através de leilão ou subscrição limitada e reembolsáveis no vencimento pelo seu valor nominal. A colocação de BT em mercado primário é assegurada por um grupo de bancos reconhecidos pelo IGCP como EBT.
No 3.º trimestre do ano, o volume de emissões ascendeu a 8782 milhões EUR (Quadro 4), sendo que 7435 milhões EUR representou o recurso ao financiamento de curto prazo, a que corresponde cerca de 84,7% do total de emissões ocorridas no trimestre. O financiamento de dívida de curto prazo, repartiu-se entre emissões de BT (28,7%, a totalidade de natureza fundada), emissões de CEDIC (35,0%, dos quais 1,6% correspondeu a dívida fundada) e por ECP (36,3%, de natureza exclusivamente flutuante). O restante valor de emissões (1347 milhões EUR, correspondente a 15,3%) distribuiu-se por OT (9,2%), CA (4,9%) e outra dívida (1,2%).
Por outro lado, os outros movimentos da dívida registaram uma evolução favorável neste trimestre, o que permitiu uma redução do saldo em 47 milhões EUR (Quadro 4), que foi motivada essencialmente pela apreciação cambial do euro, cujo efeito representou aproximadamente 40 milhões EUR, bem como pelas mais valias líquidas, resultantes das emissões e das recompras de dívida, que contribuíram com um ganho líquido de 7 milhões EUR.

Analisando o peso de instrumentos financeiros no saldo global da dívida, constata-se que no final deste trimestre as OT enfraqueceram a sua posição, representando agora 63,4% (Quadro 4), contra 64,7% do trimestre anterior. Por outro lado, os CEDIC mantêm a sua posição, com 2,1% no final do 3.º trimestre (Quadro 4), contra 2,2% no final do 2.º trimestre, enquanto que o ECP reforça substancialmente o seu peso no período em apreço, passando de 1,3% para 2,9%. Os CA diminuem ligeiramente a sua posição, passando o seu peso no stock da dívida para 19,1% (Quadro 4), quando no trimestre pretérito representava 19,5 por cento. Por fim, os BT, que como já se referiu foram relançados neste trimestre, já representavam 2,6% da dívida total.
Por seu lado, o peso da dívida de curto prazo (BT, CEDIC e ECP em EUR e em USD) na dívida total aumentou de 3,4% no final de Junho, para 7,6% no final de Setembro, o que é justificado pela criação de um novo

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instrumento de financiamento nesta categoria (BT) mas também pelo aumento do recurso aos ECP no 3.º trimestre, enquanto que os CEDIC se mantiveram estáveis.
No final do 3.º trimestre de 2003, a dívida em euros (antes de swaps) situava-se em 80 358 milhões EUR (Quadro 4), o que representava 96,8% do stock total da dívida, mantendo-se estável relativamente à estrutura apresentada no início do ano (96,6%). A dívida não negociável ascendeu a 19 331 milhões EUR (Quadro 4), diminuindo ligeiramente o seu peso no saldo global da dívida, passando de 23,8 para 23,3 por cento.

5.4. Notas finais sobre dívida pública
5.4.1. Encargos da dívida pública

Tendo em consideração os dados constantes no Boletim Mensal de Novembro/2003 do IGCP, os encargos da dívida pública no final do 3.º trimestre, elevaram-se a cerca de 3580,8 milhões EUR, enquanto que no mesmo período de 2002, os encargos da dívida pública atingiram cerca de 3370,6 milhões EUR. Como se constata, verificou-se um acréscimo em cerca de 210,2 milhões EUR, ou seja, uma variação de 6,2%, aproximadamente.

5.4.2. Rating da dívida da República

No que se refere aos ratings para a dívida da República Portuguesa, importa referir que de acordo com os elementos recolhidos no site do IGCP, a agência internacional de rating Fitch Ratings, reafirmou no mês de Julho a última avaliação por si efectuada. Assim, a dívida de longo prazo da República, tanto doméstica como externa, foi considerada como sendo "AA", enquanto que o rating para a dívida de curto prazo foi considerada "F1+" (Quadro 5).

6. Dívidas da Administração Local e Regional

6.1. Dívidas da Administração Local

Relativamente às dívidas da administração local, recorreu-se novamente às estatísticas do Banco de Portugal, nomeadamente as relativas ao financiamento da administração local (Boletim Estatístico - Janeiro de 2004 - Capítulo E.3.2), procedimento adoptado em trimestres anteriores.

No final do trimestre em apreço, o financiamento das autarquias locais ascendeu globalmente a cerca de 214 milhões EUR, sendo que cerca de 174 milhões EUR referem-se a crédito líquido de residentes e o remanescente (40 milhões EUR) respeitam a não residentes (Quadro 6).
Refira-se ainda, a título comparativo, que no mesmo período de 2002, o financiamento das autarquias locais atingiu um montante de cerca de 293 milhões EUR (mais 79 milhões EUR que em 2003), enquanto que no mesmo período do ano 2001 a rubrica em questão ascendeu a 299 milhões EUR (mais 85 milhões EUR que em 2003) (Quadro 6).

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6.2. Dívidas das Administrações Regionais

Relativamente às dívidas das administrações regionais, adoptou-se o mesmo processo da administração local, ou seja, recorrendo as estatísticas do Banco de Portugal, designadamente ao financiamento da administração regional (Boletim Estatístico - Janeiro de 2004 - Capítulo E.3.2).

No final do 3.º trimestre, o financiamento das administrações regionais foi negativo em 12 milhões EUR, sendo que 10 milhões EUR (negativo) referiam-se a crédito líquido de residentes, enquanto que o crédito de não residentes ascendia a 2 milhões EUR (negativo) (Quadro 7).
Numa base comparativa com períodos análogos de anos anteriores, de mencionar que o financiamento das administrações regionais no ano de 2002 atingiu 134 milhões EUR (+146 milhões EUR que 2003), enquanto que em 2001 se cifrava em cerca 161 milhões EUR (+173 milhões EUR que 2003) (Quadro 7).

7. Concessão de garantias pessoais pelo Estado

7.1 Previsão de garantias a conceder no ano de 2003

Com a apresentação do Quadro 8, discrimina-se a previsão inicial das garantias pessoais do Estado a conceder no ano de 2003, que no total ascende a 1600 milhões EUR.

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7.2. Garantias Pessoais do Estado - Concessão e Amortização
De acordo com as informações fornecidas pela Secretaria de Estado do Tesouro e das Finanças - Direcção-Geral do Tesouro, constata-se a concessão de duas garantias pelo Estado no trimestre em consideração, no valor global de 201,5 milhões EUR, e que seguidamente se discrimina:

" CP - Caminhos de Ferro Portugueses, E.P., no montante de 80 milhões EUR, através do Despacho n.º 15 120/2003 (2.ª série), datado de 23 de Julho de 2003, não tendo sido fornecidos dados quanto à data da Declaração/Contrato de Garantia (Anexo 2);
" Metro do Porto, S.A., no montante de 121,5 milhões EUR, através do Despacho n.º 15 747/2003 (2.ª série), datado de 1 de Agosto de 2003, sendo a Declaração/Contrato de Garantia datado de 6 de Agosto de 2003 (Anexo 2);

Por outro lado, no decorrer do trimestre em consideração, foram efectuadas amortizações no valor global de cerca de 138,1 milhões EUR, sendo cerca de 48 milhões EUR de ordem interna e cerca de 90,1 milhões EUR de ordem externa.
Deste modo, o valor líquido trimestral das garantias pessoais do Estado (concessões menos amortizações) ascendeu a cerca de 63,4 milhões EUR.
Assim, nos primeiros três trimestres de 2003, foram concedidas três garantias pessoais pelo Estado no montante global de 281,5 milhões EUR. Se tivermos em conta o disposto no artigo 56.º da Lei n.º 32-B/2002 (OE'2003), que estipula um limite máximo de 1.600 milhões EUR para a concessão de garantias pelo Estado no ano 2003, facilmente se conclui que somente 17,6% deste valor foi utilizado (considerando unicamente a concessão de garantias). No entanto, se já se tiver em conta o valor líquido (concessões menos amortizações) que ascende a 84,3 milhões EUR, já só corresponde a 5,3% face ao limite máximo estipulado no Orçamento do Estado para 2003. Logo, se considerarmos uma evolução linear desta componente ao longo do ano, quaisquer dos valores considerados situam-se bastante abaixo de 75%, o que parece ser positivo.

7.3. Posição geral das responsabilidades assumidas e efectivas do Estado

A posição geral das garantias do Estado no final do 3.º trimestre de 2003 é a que se apresenta no Quadro 9, com destaque para as 10 entidades beneficiárias com mais relevo (em termos de valor), sendo as remanescentes agrupadas na linha "Restantes" (Quadro 9).
Analisando o quadro apresentado, verifica-se que as responsabilidades assumidas ascenderam a 7403,5 milhões EUR, sendo 1493,1 milhões EUR relativos a crédito interno e 5910,4 milhões EUR que respeitam a crédito externo (Quadro 9).
No que concerne às responsabilidades efectivas, que totalizaram 7176,4 milhões EUR, 5683,3 milhões EUR referem-se a crédito externo, enquanto que 1493,1 milhões EUR correspondem a crédito interno (Quadro 9).

8. Conclusões

i. O saldo da dívida directa do Estado no final do 3.º trimestre ascendeu a 83 032 milhões EUR, registando um acréscimo de 2393 milhões EUR, relativamente ao valor observado no final do 2.º trimestre, a que corresponde uma variação de 3%;
ii. A dívida em euros situou-se em 80 358 milhões EUR, com um peso de 96,8% relativamente à dívida total. Por seu turno, com um montante de 19 331 milhões EUR a dívida

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não negociável diminuiu o seu peso para 23,3 por cento do valor total da dívida;
iii. As OT continuam a ser o principal instrumento financeiro, ascendendo no final deste trimestre a cerca de 52 667 milhões EUR, o que representa um enfraquecimento da sua importância no stock da dívida total, que passou a ser de 63,4%;
iv. Os Certificados de Aforro, no final do 3.º trimestre, atingiram cerca de 15 819 milhões EUR, sendo que neste período o financiamento líquido representou 88 milhões EUR, pelo que o seu peso no stock da dívida caiu para 19,1% contra 19,5% do trimestre anterior;
v. Os BT elevaram-se a 2133 milhões EUR, que corresponde a 2,6% do valor global da dívida directa, o que já é significativo, tendo em conta o facto de terem sido relançados neste trimestre, enquadrados numa nova estratégia de financiamento do Estado;
vi. Os encargos da dívida pública no final do trimestre em apreço ascendiam a cerca de 3580,8 milhões EUR, enquanto que no final do mesmo trimestre do ano transacto o seu valor se cifrava em cerca de 3370,6 milhões EUR, ou seja, um acréscimo de 210,2 milhões EUR, a que corresponde uma variação na ordem dos 6,2%;
vii. No final de Setembro de 2003, o financiamento das administrações locais elevava-se a 214 milhões EUR, sendo 174 milhões EUR relativos a crédito líquido de residentes. Por seu lado, no mesmo período, o financiamento das administrações regionais foi negativo em 12 milhões EUR, sendo 10 milhões EUR (negativo) respeitante a crédito líquido de residentes;
viii. No trimestre em análise foram concedidas duas Garantias Pessoais pelo Estado, ambas de ordem externa, no montante global de 201,5 milhões EUR. Refira-se que neste período também se registou amortizações no valor global de 138,1 milhões EUR, pelo que o valor líquido ascendeu a 63,4 milhões EUR;
ix. No que se refere às responsabilidades assumidas e às responsabilidades efectivas do Estado, por conta de garantias prestadas, no final do 3.º trimestre de 2003, de salientar que as primeiras ascenderam a 7403,5 milhões EUR, enquanto que as segundas atingiram 7176,4 milhões EUR, sendo que 5910,4 milhões EUR (79,8%) e 5683,3 milhões EUR (79,2%) se referem a crédito externo, respectivamente.
x. Por último, de referir que o diferencial entre as taxas de rendibilidade dos títulos de dívida pública portugueses e alemães manteve um valor reduzido, em torno de 10 pontos base. No que concerne aos ratings da dívida da República, as principais agências internacionais do sector têm confirmado sistematicamente as suas notações, em bom plano, quer para o emitente soberano, quer para a dívida em concreto, nomeadamente a de longo prazo.

9. Parecer

A Comissão Parlamentar de Execução Orçamental é de parecer que o presente relatório, relativo ao acompanhamento da dívida pública e das garantias pessoais do Estado do 3.º trimestre de 2003, se encontra em condições regimentais e constitucionais de ser enviado ao Ex.mo Sr. Presidente da Assembleia da República, para eventual apreciação em Plenário, reservando os grupos parlamentares as suas posições sobre a matéria em apreço.

Assembleia da República, 3 de Março de 2004. - O Deputado Relator, José Manuel Ribeiro - O Presidente da Comissão, José Tavares Moreira.

Nota: O relatório foi aprovado, com os votos a favor do PSD e do PS.

Anexo 1

Glossário

Accountability - responsabilidade e prestação de contas.
Accruals - no caso de juros, corresponde aos juros corridos, ou seja, os juros correspondentes a um dado período quer estejam ou não vencidos.
Arrangers - num sindicato bancário refere-se aos bancos que subscrevem a operação.
BaR - Medida de risco de taxa de juro e de taxa de câmbio de uma carteira, numa perspectiva de cash-flow, e representa o aumento máximo nos encargos da dívida, com uma dada probabilidade, durante um certo período de tempo (inclui o efeito do refinanciamento e do refixing de cupões de instrumentos a taxa variável).
BAS - sistema electrónico usado para a realização dos leilões de dívida pública que permite aos participantes nos leilões introduzirem e actualizarem as suas propostas até ao fecho do leilão (que é rigorosamente controlado) e receberem mais rapidamente os resultados do leilão, assumindo desta forma menores riscos.
Basis-trading - compra ou venda do "subjacente" ou do "futuro" num contrato de futuros, consoante for mais favorável tendo em conta a diferença entre os preços cash e de futuros.
Benchmark - carteira de referência.
Bear-flattening da curva de rendimentos - redução da inclinação da curva de rendimentos num contexto de subida de yields.
Bucket (dos 3-4 anos) - agrupa, por exemplo, todos os empréstimos cujo prazo residual esteja compreendido entre 3 e 4 anos.
Call option - num empréstimo, refere-se à opção dada ao mutuário de proceder ao reembolso do empréstimo em data anterior à do seu vencimento.
Cap - num contrato com taxa de juro variável, consiste na fixação de um limite máximo para a subida da taxa de juro, consentindo, no entanto, que o utilizador beneficie de uma eventual descida de taxas.
Carteira ajustada - conjunto de todos os empréstimos que constituem a Carteira de Dívida Total e dos contratos de derivados financeiros que sobre ela estejam contratados, com exclusão da dívida referente aos Certificados de Aforro Séries A e B.
Carteira da dívida total - conjunto de todos os empréstimos que constituem a dívida directa do Estado existente num dado momento, qualquer que tenha sido a sua origem, excluindo-se as promissórias emitidas pelo Estado no âmbito da sua participação em instituições supranacionais.
Carteira de referência - carteira simulada constituída por um conjunto de empréstimos definidos com a escolha da carteira de referência de partida e por outros empréstimos

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simulados que resultam da aplicação da estratégia de financiamento de referência ao refinanciamento da carteira e às necessidades líquidas de financiamento do Estado. Também designada por carteira de dívida pública óptima, é caracterizada em termos de maturidade média, prazo médio de refixação da taxa de juro, perfis temporais de reembolso e perfis de refixação de taxa de juro.
Carteira de referência de partida - carteira que se convenciona numa data como o ponto de partida para a aplicação da estratégia de financiamento de referência. É definida a partir da carteira ajustada existente nessa data, com eventuais ajustamentos que se considerem necessários e realizáveis com vista a aproximá-la da carteira de referência de steady-state.
Carteira de steady state - carteira com o perfil de risco / custo esperado considerado desejável.
Colaterização - consiste na prestação de uma garantia real, sob a forma de caução, como forma de mitigar o risco de crédito de uma instituição contraparte.
Co-leads - uma segunda classe de participantes num sindicato de colocação de um empréstimo, que subscrevem e colocam mas não têm responsabilidades na organização da operação.
Collar -num contrato com taxa de juro variável, consiste no estabelecimento simultâneo de um limite mínimo e de um limite máximo de oscilação da taxa de juro.
Colocação no sindicato de forma outright - forma standard de colocação dos títulos em que estes são tomados contra a entrega de cash.
Commodities - bens transaccionados em mercados organizados com preços de referência, geralmente usa-se para matérias-primas (petróleo, metais, cereais, café, açúcar, algodão, etc.).
Cross currency swaps - swap simultâneo de moeda e de taxa de juro.
Custo cash-flow da carteira - montante dos encargos com juros, prémios e descontos de emissão e comissões, incorridos num dado período, relativamente a uma dada carteira de dívida e calculados em base de accruals.
Custo mark-to-market da carteira - montante dos encargos com juros, prémios e descontos de emissão e comissões, incorridos num dado período, relativamente a uma dada carteira de dívida, calculados em base de accruals, adicionado da variação do valor de mercado da carteira verificado nesse período.
Custo orçamental da carteira - montante dos encargos com juros, comissões e outros encargos, liquidados num dado período, relativamente a uma dada carteira de dívida.
Desvio médio do perfil de maturidades - soma dos quadrados dos desvios em cada ano entre o perfil de maturidades da carteira que está a ser avaliada e o da carteira de referência.
Desvio médio do perfil de refixing - soma dos valores absolutos dos desvios em cada ano entre o perfil de refixings da carteira que está a ser avaliada e o da carteira de referência.
Dívida pública em moeda estrangeira - dívida pública denominada em moeda sem curso legal em Portugal.
Dívida pública em moeda nacional - dívida pública denominada em moeda com curso legal em Portugal.
Dívida pública flutuante - dívida pública contraída para ser totalmente amortizada até ao termo do exercício orçamental em que foi gerada.
Dívida pública fundada - dívida contraída para ser totalmente amortizada num exercício orçamental subsequente ao exercício no qual foi gerada.
Duração - Média ponderada da maturidade dos cash-flows de um título, em que os ponderadores são o valor actual dos cashflows. Esta medida, quando extrapolada para a carteira da dívida pública, pode ser interpretada como uma média ponderada da maturidade da dívida, ou seja, a sua posição "equivalente" na curva de rendimento.
Duração modificada - Medida de risco de taxa de juro. Representa a sensibilidade do valor de mercado da dívida a variações nos yields de mercado.
Duration - duração.
Emissões on-the-run - títulos que num dado momento se encontram em fase de emissão.
Estratégia de financiamento de referência - conjunto de instrumentos financeiros e de percentagens da sua utilização que servem de referência para o financiamento do Estado e de base para a construção e alimentação da carteira de referência.
Estratégia de financiamento orientada para o mercado - estratégia definida tendo em conta as exigências dos investidores. Tem sido dirigida para a construção de uma curva de rendimentos com títulos líquidos nas diferentes maturidades e baseada numa actuação transparente.
EuroMTS - principal plataforma pan-europeia de negociação por grosso dos títulos de referência dos vários mercados da dívida pública da área do euro.
Exchange-offers - troca directa de títulos.
Exposição cambial líquida - percentagem da carteira que se encontra expressa em moedas diferentes do euro, calculada com inclusão dos derivados financeiros.
Exposição cambial primária - percentagem da carteira que se encontra expressa em moedas diferentes do euro, calculada com exclusão dos derivados financeiros.
Fair price - preço justo.
Fair value - valor justo.
Floor - num contrato com taxa de juro variável, consiste na fixação de um patamar mínimo para a taxa de juro.
Forward - Operação a prazo.
FRA - representa a celebração de um contrato para obter ou conceder um empréstimo numa data futura, a uma taxa de juro fixada no presente.
Fundamentals - refere-se à situação e tendências da economia real (crescimento do PIB, taxa de desemprego, inflação, etc.).
Futuros - contratos para a compra de um título numa data futura a um preço fixado no presente.
Give-up name - permite ao emitente conhecer o nome dos investidores que dão as ordens de compra na colocação sindicada de um empréstimo.
Guidelines - orientações formais aprovadas pelo Ministro das Finanças para a gestão da dívida pública, que adoptaram um modelo para a gestão do risco e transpuseram o objectivo estratégico de minimização dos custos da dívida para a definição de um benchmark, que tem servido como referência para a gestão da dívida.
IGCP - pessoa colectiva de direito público dotada de autonomia administrativa e financeira, e património próprio, sujeito à tutela e superintendência do Ministro das Finanças, tendo como objecto a gestão da dívida pública directa e do financiamento do Estado, bem como a coordenação do financiamento dos fundos e serviços autónomos, em obediência às orientações definidas pelo Governo.
Joint-leads - organizadores principais de um sindicato de colocação de um empréstimo.
Lead arrangers - num sindicato bancário para a colocação de um empréstimo refere-se aos bancos responsáveis

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pela formação e organização do sindicato e montagem da operação.
Legacy currencies - moedas existentes na área do euro antes da adopção do euro.
Linhas de crédito stand-by - stand-by facilities.
Market-dealers - operadores de mercado secundário não sujeitos a obrigações de cotação.
Market-makers - operadores de mercado secundário que assumem o especial compromisso de "fazer mercado", isto é, de forma mais ou menos permanente, cotarem simultaneamente preços para compra e para venda de um título.
Market-oriented funding strategy - estratégia de financiamento orientada para o mercado.
Maturidade média - determinada pela média ponderada dos prazos até ao vencimento dos vários empréstimos e outras operações da carteira.
MEDIP - mercado regulamentado criado de acordo com o Código de Valores Mobiliários, destinado aos especialistas de negociação por grosso de dívida pública, oferecendo as condições mais eficientes para este tipo de negociação e onde os participantes mais importantes são os OEVT.
Mercado de bolsa - segmento do mercado secundário, cuja estrutura de negociação é sobretudo dirigida ao segmento de retalho e à negociação de pequenos lotes. Este segmento é negociado na Bolsa de Valores Euronext Lisboa e os seus participantes são os que têm acesso a este mercado.
Mercado Euro-MTS - mercado criado em 1999 por um grupo de intermediários financeiros internacionais, que transacciona a maior parte dos títulos de dívida de referência em euros dos soberanos europeus.
Mercado over-the-counter (OTC) - também designado por "fora de mercado regulamentado", abrange designadamente as transacções efectuadas directamente entre os intermediários financeiros e os clientes. Oferece máxima flexibilidade em termos de negociação e registo de transacções.
MTS (MTS Portugal) - plataforma electrónica de negociação que serve de suporte ao MEDIP.
NBF - para além das NLF, têm em conta o montante das amortizações e recompras de dívida efectuadas no ano.
Net yield - taxa de rendimento líquida.
NLF - as que decorrem do défice orçamental, da variação líquida de activos financeiros (positiva ou negativa), da regularização de situações do passado, deduzidas as receitas de privatizações afectas à redução da dívida.
OEVT - conjunto seleccionado de instituições bancárias através das quais é efectuada a colocação dos títulos da dívida e que contribuem para assegurar a liquidez no mercado secundário.
OMP - conjunto seleccionado de instituições financeiras que não sendo OEVT têm acesso aos leilões de OT. Têm como atribuição principal o alargamento da rede de distribuição da dívida, embora com menos obrigações do que os OEVT.
Opção de compra (ou de venda) - opção de compra (ou de venda) de um determinado activo em data futura por um preço de exercício especificado.
Operação a prazo - representa a celebração de um contrato de compra/venda de um activo a realizar em data futura, a um preço fixado no presente.
Operação de trading - operação que se destina a alterar temporariamente os efeitos das condições de empréstimos existentes, procurando tirar partido de expectativas sobre a evolução a curto prazo das taxas de juro ou das taxas de câmbio.
Operações de repo - operações de reporte.
Operações de reporte - operações que se referem a cedência temporária de títulos. Envolvem a venda de um ou mais títulos da dívida pública, numa determinada data-valor e a um determinado preço, com o acordo simultâneo de recompra desses mesmos títulos numa data futura e a preço estabelecido.
Outstandings - saldos vivos.
Perfil de maturidades da carteira - dado pelas percentagens da carteira que se vence em cada um dos anos seguintes.
Perfil de refixação da taxa de juro - perfil de refixing da carteira.
Perfil de refixação de cupões - perfil de refixing da carteira.
Perfil de refixing da carteira - dado pela percentagem da carteira que refixa (ou vence) em cada um dos anos seguintes.
Perfil temporal de reembolso - perfil de maturidades da carteira.
Prazo médio de refixing - determinado pela média ponderada dos prazos até à data de refixação da taxa de juro (até à data de vencimento no caso de contratos de taxa fixa) dos vários empréstimos e outras operações da carteira.
Primary-dealers - operadores de mercado primário, no caso da dívida pública portuguesa, os OEVT.
Processo de bookbuilding - processo pelo qual os organizadores de um sindicato procuram atrair o interesse dos investidores para a emissão e recolhem as ordens de compra destes.
Programa Anual de Financiamento - define os objectivos e as linhas de actuação a seguir no que se refere ao preenchimento das necessidades brutas de financiamento do Estado no ano e à gestão do mercado e dos instrumentos de financiamento.
Programa de troca de dívida - consiste na realização de operações de amortização antecipada ou de compra em mercado de títulos de dívida menos líquidos em troca de ou com contrapartida na emissão de OT, tendo como objectivo concentrar a dívida em emissões de maior dimensão que permitam uma negociação mais activa em mercado secundário.
Put option - num empréstimo, refere-se à opção dada ao mutuante de exigir o reembolso do empréstimo em data anterior à do seu vencimento.
Rating da Dívida da República - classificação (notação) da dívida da República, vista sob o ponto de vista do longo prazo e do curto prazo. É identificada como um instrumento de avaliação da qualidade da dívida. As principais agências de rating são: Standart & Poor's, Moody's e Fitch.
Recompra bilateral - operação de recompra de um título negociada directamente entre o emitente e o intermediário financeiro.
Regras de margining - regras relativas à constituição de margem (num contrato de futuros, por exemplo).
Re-offer spread - numa emissão, refere-se ao diferencial entre o yield de colocação da emissão e o yield do título tomado como referência para a emissão.
Responsabilidades assumidas - correspondem aos montantes contratuais dos empréstimos garantidos pelo

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Estado, deduzidos das amortizações, pagamentos em execução de garantias e outras operações susceptíveis de reduzir as responsabilidades que resultariam para o Estado da total utilização dos empréstimos garantidos.
Responsabilidades efectivas - respeitam aos montantes utilizados pelos beneficiários dos empréstimos contraídos, deduzidos das amortizações, pagamentos em execução de garantias e outras operações susceptíveis de reduzir as responsabilidades que resultariam para o Estado da total utilização dos empréstimos garantidos, correspondendo, assim, ao valor efectivo da dívida garantida no momento do apuramento.
Reverse auction - leilão de recompra de um título (o oposto do leilão de colocação).
Revolving and credit facility - linha de crédito que utiliza o sistema revolving.
Risco cambial - refere-se ao efeito das flutuações das taxas de câmbio das moedas em que se encontrem denominados os instrumentos da carteira sobre o montante da dívida (antes e após swaps) e sobre os encargos a pagar, quando convertidos na moeda base da carteira.
Risco cash-flow - grau de sensibilidade dos encargos da dívida à volatilidade das taxas de juro e das taxas de câmbio.
Risco de crédito - refere-se à possibilidade de haver um acréscimo de custos da dívida em caso de ocorrência de falência de uma entidade com quem tenham sido contratados derivados financeiros, numa situação em que o valor desses contratos seja positivo para a República.
Risco de mercado - refere-se ao efeito conjugado dos riscos cambial e de taxa de juro. O risco de mercado é medidos pelos seguintes indicadores: duração, duração modificada, VaR (value-at-risk) e BaR (budget-at-risk).
Risco de refinanciamento - refere-se aos eventuais efeitos negativos que uma excessiva concentração temporal de reembolsos (a refinanciar) poderá acarretar em termos de taxas de juros / spreads menos favoráveis ou dificuldades de liquidez, na ocorrência de perturbações nos mercados financeiros. O risco de refinanciamento de uma carteira tem como medidas específicas a maturidade média, o perfil de maturidades da carteira e o desvio médio do perfil de maturidades.
Risco de taxa de juro - refere-se ao efeito da variação das taxas de juro de mercado sobre o custo da carteira. O risco de taxa de juro tem como medidas específicas o prazo médio de refixing , o perfil de refixing da carteira e o desvio médio do perfil de refixing.
Saque em overnight - saque de uma linha de crédito cujo reembolso é efectuado no dia útil seguinte ao do saque.
Sistema de pot - sistema de colocação usado numa emissão sindicada em que as ordens de compra dos investidores recolhidas por um conjunto de bancos do sindicato são reunidas (um único "livro" para todas as ordens) sendo as decisões relativas à satisfação dessas ordens tomadas em conjunto por esses bancos e pelo emitente.
Sistema de retenção - o sistema de retenção permite, paralelamente ao sistema de pote, reservar uma parte da emissão para ser colocada pelo sistema tradicional de bookbuilding.
Sistema de revolving - numa linha de crédito e durante a sua vigência permite que os fundos possam ser reutilizados desde que o montante total utilizado em cada momento não exceda o fixado no contrato.
Spread - diferença entre taxas de juro ou taxas de rendimento.
Stand-by facilities - linhas de crédito negociadas de modo a permitirem o saque de fundos mediante simples notificação do mutuante por parte do mutuário em condições de juro pré-fixadas.
Steepening da curva de rendimentos - aumento da inclinação da curva de rendimentos (por exemplo: taxas de longo prazo sobem mais que as de curto prazo).
Swap - derivado financeiro que designa uma operação de troca de fluxos financeiros escalonados no tempo, podendo ser de taxa de juro, de moeda e de outras condições.
Swap cambial - swap de moeda.
Swap estratégico - operação de swap efectuada com o objectivo de alterar o perfil de risco da carteira tendo em conta a sua posição relativamente ao benchmark.
Swap primário - swap contratado em conjunto com a emissão de um novo empréstimo.
Swap spread - diferença entre a taxa de rendimento de um título numa dada data e a taxa de swap no mercado para o prazo do título na mesma data.
Swap de divisa - swap de moeda.
Swap de moeda - contrato em que se acorda trocar um certo montante de uma moeda pelo seu equivalente noutra moeda durante um determinado período de tempo ao fim do qual se procede à operação inversa, havendo lugar ao pagamento recíproco de juros em cada uma das moedas durante a vigência do swap.
Swap de taxa de juro - contrato que consiste numa troca de um fluxo de juros calculado a uma taxa de juro fixa sobre um dado montante de capital por um fluxo de juros calculado a uma taxa de juro variável, podendo haver ou não uma troca do capital no início e no fim de vigência do swap.
Swaption - opção de realizar um swap numa data futura ou até uma data pré-determinada, estabelecendo na data do contrato as condições financeiras da operação.
Swingline facilities - linhas de crédito para saques de muito curto prazo.
Taxa de cupão desalinhada do mercado - refere-se a um título de taxa de juro fixa em que o valor do cupão do título é significativamente superior ou inferior à taxa de juro que, no momento, seria possível obter no mercado para um prazo equivalente.
Turnover médio diário - média dos volumes de negociação diária ao longo de um dado período.
Valor de mercado da carteira - soma dos valores de mercado, numa dada data, de todos os empréstimos e operações de derivados financeiros que constituem a carteira, determinados pelo valor actualizado dos seus cash-flows futuros. Corresponde a uma estimativa do valor que teria de ser despendido se pretendesse liquidar (comprar) toda a carteira nessa data.
VaR - Medida de risco de mercado que representa a perda máxima no valor de mercado de um determinado portfolio com um dado grau de confiança durante um certo período de tempo e em condições normais de mercado (considera exposição cambial e de taxa de juro, e as correlações entre as diferentes exposições na carteira).
Yield - taxa de rendimento.
Yield curve - curva de rendimentos. Taxas de rendimento para os vários prazos.

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Anexo 2

Despachos Garantias Pessoais do Estado

(a): Despachos relativos ao anexo 2:
O despacho n.º 15 120/2003 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 179, de 5 de Agosto de 2003.
O despacho n.º 15 747/2003 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 187, de 14 de Agosto de 2003.

Relatório referente à Dívida Pública e Garantias Pessoais do Estado (4.º trimestre de 2003)

Índice

Abreviaturas e siglas
1. Introdução
2. Enquadramento legal
2.1. Dívida Pública
2.2. Concessão de garantias pessoais pelo Estado
3. Enquadramento Macroeconómico e Mercados Financeiros
3.1. Contexto recente
3.2. Perspectivas de evolução
3.2.1. Perspectivas de médio prazo
3.2.2. Perspectivas de curto prazo
4. Mercado Secundário da Dívida Pública
4.1 Taxas de rendibilidade da dívida pública
4.2 Diferenciais de custo de financiamento
4.3 Volumes de negociação
5. Gestão da Dívida Pública
5.1. Operações de financiamento
5.1.1. Financiamento em mercado
5.1.2. CEDIC, Dívida a retalho e promissórias
5.1.3. Recompras - Programa de Troca de Dívida
5.2. Operações de Gestão Activa da Carteira
5.2.1. Cenário de referência
5.2.2. Posicionamento estratégico
5.3. Movimento e saldo da dívida pública
5.4. Notas finais sobre dívida pública
5.4.1. Encargos da dívida pública
5.4.2. Rating da dívida da República
5.4.3. Distribuição de uma OT - Geográfica e por Tipo de Investidor
6. Dívidas da Administração Local e Regional
6.1. Dívidas da Administração Local
6.2. Dívidas das Administrações Regionais
7. Concessão de garantias pessoais pelo Estado
7.1. Previsão de garantias a conceder no ano de 2003
7.2. Garantias Pessoais do Estado - Concessão e Amortização
7.3. Posição geral das responsabilidades assumidas e efectivas do Estado
8. Conclusões
9. Parecer
Anexo 1 - Glossário
Anexo 2 - Despachos Garantias Pessoais do Estado (a)

Abreviaturas e siglas

AIDF Agency for Internacional Developments
BaR Budget-at-Risk
BAS Bloomberg Auction System
BEI Banco Europeu de Investimento
BP Banco de Portugal
BT Bilhetes do Tesouro
CA Certificados de Aforro
CE Comissão Europeia
CEDIC Certificados Especiais de Dívida de Curto Prazo
CGE Conta Geral do Estado
CGF Conselho de Garantias Financeiras
CMVM Comissão do Mercado de Valores Mobiliários
DFAS Deffense Finance and Accounting Service
DGT Direcção-Geral do Tesouro
EBT Especialistas em Bilhetes do Tesouro
ECP Euro Commercial Paper
FMI Fundo Monetário Internacional
FRA Forward Rate Agreement
FRDP Fundo de Regularização da Dívida Pública
IGCP Instituto de Gestão do Crédito Público
INE Instituto Nacional de Estatística
MEDIP Mercado Especial da Dívida Pública
MTN Medium-Term Notes
NBF Necessidades Brutas de Financiamento
NLF Necessidades Líquidas de Financiamento
OEVT Operadores Especializados de Valores do Tesouro
OMP Operadores do Mercado Primário
OT Obrigações do Tesouro (Taxa fixa)
OTRV Obrigações do Tesouro de Rendimento Variável (Taxa indexada)
PBB Portuguese Buyback Functionality
PCGE Parecer da Conta Geral do Estado
PEC Pacto de Estabilidade e Crescimento
PIB Produto Interno Bruto
SFA Serviços e Fundos Autónomos
UE União Europeia
UEM União Económica e Monetária
VaR Value-at-Risk

1. Introdução

A Lei de Enquadramento Orçamental (Lei n.º 91/2001, de 20 de Agosto), consagra o controlo político a ser exercido pela Assembleia da República (artigo 56.º), nomeadamente no que respeita à execução orçamental do Estado. Para este objectivo ser prosseguido o n.º 3 do referido artigo refere que "O Governo envia tempestivamente à Assembleia da República todos os elementos informativos necessários para a habilitar a acompanhar e controlar, de modo efectivo, a execução orçamental do Estado".
Uma nota especial para o que se encontra designadamente previsto na alínea d), ou seja, "As operações de gestão de dívida pública, o recurso ao crédito público e as condições específicas dos empréstimos públicos celebrados nos termos previstos na Lei do Orçamento do Estado e da legislação relativa à emissão e gestão da dívida pública". De realçar ainda o exposto na alínea f) do citado artigo, isto é, "As garantias pessoais concedidas pelo Estado nos termos previstos na Lei do Orçamento do Estado e na legislação aplicável, incluindo a relação nominal dos beneficiários dos avales e fianças concedidas pelo Estado, com explicitação individual dos respectivos valores, bem como do montante global em vigor".
Foi neste sentido que a Comissão de Execução Orçamental estabeleceu no seu Plano de Actividades para 2002, a elaboração de relatórios sobre diversas matérias que têm cabimento na competência específica desta Comissão, e que são elaborados a partir da informação fornecida nos termos previstos no artigo 56.º (Controlo Político) do diploma legal supramencionado.
Surge, assim, a decisão de se apresentar um relatório de periodicidade trimestral sobre a dívida pública e garantias pessoais de Estado, tendo sido apresentados e aprovados por unanimidade os referentes ao ano de 2002, bem como os relativos aos dois primeiros trimestres de 2003.
Com a aprovação do documento "Alterações metodológicas e programação dos trabalhos da Comissão de Execução Orçamental", deu-se continuidade ao trabalho realizado anteriormente.
Este relatório que agora se apresenta, reporta-se ao 4.º trimestre do ano de 2003, e no essencial mantém a estrutura base dos últimos relatórios de carácter trimestral realizados.
Por último, importa ainda referir a importante e fundamental colaboração de várias entidades, a que se deve dar

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relevo, nomeadamente a Secretaria de Estado do Tesouro e Finanças, o Tribunal de Contas, o Banco de Portugal e, muito especialmente, o Instituto de Gestão de Crédito Público (IGCP), que no trimestre em análise esteve na Comissão de Execução Orçamental, representada pelo seu Presidente - Dr. Vasco Pereira - no âmbito das audições regulares efectuadas por esta Comissão.

2. Enquadramento legal

2.1. Dívida Pública
O quadro legal que regula a emissão de dívida da Administração Central e a gestão da dívida pública inclui, como principais instrumentos legais:

- Estatutos do IGCP (Decreto-Lei n.º 160/96, de 4 de Setembro, com as alterações introduzidas pelos Decreto-Lei n.º 28/98, de 11 de Fevereiro, Decreto-Lei n.º 2/99, de 4 de Janeiro, e Decreto-Lei n.º 455/99, de 5 de Novembro);
- Lei-Quadro da Dívida (Lei n.º 7/98, de 3 de Fevereiro, com as alterações introduzidas pelo artigo 81.º da Lei n.º 87-B/98, de 31 de Dezembro);
- Leis do Orçamento do Estado.

De acordo com esta legislação, é da responsabilidade do IGCP a negociação e execução de todas as transacções financeiras relacionadas com a emissão de dívida da Administração Central e com a gestão da carteira de dívida, em conformidade com as linhas de orientação aprovadas pelo Ministro das Finanças.
A Lei-Quadro da Dívida estabelece que o financiamento do Estado tem que ser autorizado pela Assembleia da República. A Lei Anual do Orçamento define limites para os montantes que o Governo está autorizado a emitir durante esse ano (em termos de endividamento líquido) e pode também definir montantes máximos para a emissão de dívida flutuante e limites para a exposição cambial e para a dívida à taxa variável.
As decisões relacionadas com os instrumentos de dívida a usar no financiamento do Estado em cada ano e os respectivos limites máximos de emissão bruta são aprovados pelo Governo através de Resolução do Conselho de Ministros.
O Ministro das Finanças tem o poder de definir linhas de orientação específicas a seguir pelo IGCP na execução da política de financiamento e na realização de outras transacções relacionadas com a recompra de títulos e com a gestão activa da carteira de dívida.
As linhas de orientação permanentes do Ministro das Finanças (Orientações para a Gestão da Dívida Directa do Estado - Despacho n.º 851/2001 (2.ª série), publicado em Diário da República n.º 14/2001, de 17 de Janeiro) incluem a definição de uma estrutura benchmark de longo prazo para a composição da carteira de dívida, que reflecte objectivos específicos quanto aos riscos de taxa de juro, taxa de câmbio e refinanciamento traduzidos em indicadores como a duration, o perfil de reembolsos e o perfil de refixação de cupões. Este benchmark é tomado como uma estrutura de referência para a avaliação do custo/performance da carteira de dívida e para a definição de limites para o risco de taxa de juro, risco cambial e risco de refinanciamento em que a gestão da dívida pode incorrer.

2.2. Concessão de garantias pessoais pelo Estado

O regime jurídico da concessão de garantias pessoais pelo Estado ou por outras pessoas colectivas de direito público, foi estabelecido pela Lei n.º 112/97, de 16 de Setembro.
A concessão de garantias pessoais assume um carácter excepcional, com fundamentação em notório interesse para a economia nacional e faz-se com respeito pelo princípio da igualdade, pelas regras de concorrência nacionais e comunitárias, e em obediência ao disposto na supracitada lei.

3. Enquadramento Macroeconómico e Mercados Financeiros

3.1. Contexto recente

De acordo com os indicadores de conjuntura de Fevereiro de 2004 do Banco de Portugal (BP), no 4.º trimestre de 2003, a actividade económica na área do euro cresceu, de acordo com valores corrigidos de sazonalidade, 0,3% face ao trimestre anterior (menos 0,1 p.p. do que no trimestre anterior) e 0,6% em relação ao período homólogo. Face ao trimestre transacto, a procura interna acelerou de -0,2 para 1,0%, reflectindo, sobretudo o processo de constituição de existências e, em menor grau, uma recuperação da Formação Bruta de Capital Fixo. O consumo privado manteve-se fraco, com variações em cadeia de 0,2 e 0,1%, no 3.º e 4.º trimestres, respectivamente. Por outro lado, o contributo da procura externa líquida para o crescimento do PIB tornou-se negativo no 4.º trimestre (-0,7 p.p., face a 0,6 p.p. no trimestre anterior), em virtude quer do abrandamento das exportações de 2,3 para 0,2%, quer da aceleração das importações de 0,8 para 2,1 por cento.
Refira-se também que o BCE e a FED não alteraram as taxas directoras no 4.º trimestre, reafirmando a sua convicção numa consolidação da retoma económica em 2004, embora sublinhando o compromisso de manter a política monetária acomodatícia do ciclo enquanto não se observarem pressões significativas sobre o nível de preços.
A melhoria da generalidade dos indicadores registada nos últimos três meses do ano teve um impacto positivo nos mercados accionistas. Comparando com o final de Setembro, os ganhos atingiram aproximadamente 10% nos principais índices norte-americanos, destacando-se na Europa a valorização do Xetra Dax, que se situou em torno de 20%. Paralelamente, as taxas de juro registaram uma subida ao longo de todas as maturidades da curva de rendimentos.
A yield das obrigações a dois anos subiu cerca de 17 p.b. no caso do Bund e 37 p.b. nos EUA, ao passo que as subidas dos benchmark a 10 anos foram de 29 p.b. no caso alemão e de 31 p.b. no Treasury. Desta forma, a inclinação da curva de rendimentos aumentou 12 p.b. na área do euro, mas diminuiu cerca de 6 p.b. nos EUA.
Por seu lado, em Portugal, de acordo com as Contas Nacionais Trimestrais divulgadas pelo Instituto Nacional de Estatística (INE), o Produto Interno Bruto (PIB) no 4.º trimestre de 2003 diminuiu 0,5% em termos reais face ao trimestre homólogo, após uma redução de 1,0% no 3.º trimestre. Esta evolução menos negativa reflectiu a recuperação do consumo privado (cuja variação homóloga passou de -0,7 para 0,8%, do 3.º para o 4.º trimestres) e uma menor redução do investimento (de -6,9 para -5,2%), já que o contributo da procura externa líquida para a variação do PIB, diminuiu em linha com a aceleração das importações de bens e serviços (de 0,0 para 2,9 por cento).

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3.2. Perspectivas de evolução

3.2.1. Perspectivas de médio prazo

As Previsões de Outono divulgadas pelos principais organismos internacionais mantiveram a perspectiva de consolidação da recuperação económica em 2004. Depois do FMI ter adoptado um cenário idêntico em Setembro, também a CE e a OCDE revelaram algum optimismo face à evolução da actividade económica, revendo globalmente em alta as suas previsões de crescimento. No entanto, ao passo que nos EUA se antecipa um crescimento vigoroso da actividade em 2004 e em 2005, na área do euro o crescimento, apesar de alguma aceleração, continuará a situar-se abaixo do nível potencial (estimado em torno de 2,5%) em 2004. Apenas em 2005 se deverá assistir a um dinamismo mais significativo desta área económica.
No que respeita à evolução do nível geral de preços, as previsões apontam para uma inflação média inferior a 2% no período 2004-05, tanto na área do euro, como nos EUA. De destacar as previsões de manutenção de uma trajectória de descida algo acentuada para a inflação nos EUA (nomeadamente pelo FMI e pela CE), o que sustenta o cenário de manutenção das taxas directoras em níveis reduzidos por um período de tempo alargado.
Em Portugal, uma recuperação sustentada da actividade económica está dependente de uma consolidação do cenário macroeconómico internacional. A primeira estimativa do INE para as Contas Nacionais aponta para uma queda do PIB em 2003 em torno de 1,3%. Em 2004 espera-se uma recuperação da actividade, prevendo-se para 2005 a retoma de um ritmo de crescimento mais em linha com o potencial.

3.2.2. Perspectivas de curto prazo

O enquadramento macroeconómico da economia mundial no início de 2004 apresenta-se substancialmente diferente daquele que se observou durante grande parte do ano que agora terminou. Com efeito, os indicadores de confiança registaram subidas significativas na segunda metade de 2003, com especial destaque para a confiança dos industriais (nos EUA, o ISM atingiu o valor máximo dos últimos 20 anos, ao passo que na Alemanha o IFO subiu sucessivamente desde Maio, ultrapassando a média de longo prazo). Esta tendência, aparentemente sustentada, permite perspectivar um cenário de crescimento mais acentuado este ano, não obstante os desequilíbrios que continuam a existir.
Na área do euro, a produtividade tem vindo a apresentar um ritmo de crescimento modesto o que, em conjunto com a potencial perda de mercados de exportação decorrente da apreciação do euro, tenderá a limitar a melhoria financeira das empresas. Assim, espera-se que o investimento ainda não assuma o papel de motor da economia. O consumo privado, dependente da rapidez da recuperação do mercado de trabalho, que se espera lenta, e também do crescimento da massa salarial, condicionada em parte pelo nível elevado dos défices orçamentais, também não deverá atingir ritmos de crescimento muito elevados. Assim, as previsões oficiais da CE apontam para uma ligeira aceleração do ritmo de crescimento, com o ponto médio do intervalo de previsão a passar de 0,4% para 0,5%, do último trimestre de 2003, para o primeiro deste ano.
Por outro lado, as taxas de juro registaram uma trajectória de subida durante grande parte do 4.º trimestre, quando se começou a antecipar a possibilidade dos bancos centrais iniciarem um ciclo de subida de taxas na primeira metade de 2004. Este cenário começou, entretanto, a dissipar-se, tendência que se poderá manter no curto prazo, tendo em consideração a forte possibilidade de descida da inflação homóloga nos meses de Fevereiro e Março.
Deste modo, o movimento de descida iniciado em Dezembro poderá manter-se, tendo em consideração a possibilidade de uma ligeira descida dos indicadores de confiança (mantendo no entanto níveis elevados e compatíveis com um crescimento sustentado). Num prazo mais alargado (até ao final do ano), a tendência deverá ser novamente para um movimento de subida das taxas.
No caso de Portugal, os mercados financeiros deverão acompanhar a tendência de evolução dos mercados europeus, com o diferencial, entre as taxa de rendibilidade da OT a 10 anos e do Bund alemão para a mesma maturidade, a manter um nível abaixo de 10 pontos base.

4. Mercado Secundário da Dívida Pública

4.1. Taxas de rendibilidade da dívida pública

No trimestre em apreço a curva de rendimentos da dívida pública portuguesa manifestou um comportamento muito idêntico ao verificado na área do euro, onde se observou um ligeiro steepening. De facto, nos prazos mais curtos as subidas foram menos significativas, o que poderá estar relacionado com a perspectiva de manutenção das taxas directoras em níveis reduzidos por um período relativamente alargado.
Por outro lado, a inclinação da curva swap registou uma ligeira diminuição, acompanhando o comportamento da curva de rendimentos nos EUA e reflectindo um alargamento do swap spread nos prazos mais curtos, visto que nos dois anos passou de cerca de 13 pontos base no final de Setembro, para cerca de 28 pontos base no final de Dezembro). Tal evolução também se verificou nas maturidades intermédias e longas, como resulta da análise do Gráfico 1.

Gráfico 1

Evolução da Curva de Rendimentos (Taxas Swap)

Fonte: IGCP.

4.2. Diferenciais de custo de financiamento

No decorrer do 4.º trimestre de 2003, de registar que o diferencial entre as taxas de rendibilidade da dívida pública

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portuguesa e as taxas de rendibilidade da dívida pública alemã, na maturidade dos 10 anos, mantiveram-se estáveis e em bom plano, em torno dos 10 pontos base, apesar de se ter verificado uma deterioração por parte de outros países da área do euro, nomeadamente, Itália e Bélgica, cujos diferenciais alargaram cerca de 2 pontos base (Gráfico 2).

Gráfico 2

Taxas de Rendibilidade a 10 anos - Diferenciais face à Alemanha

Fonte: IGCP.

4.3. Volumes de negociação

Neste trimestre, o volume de transacções no Mercado Especial de Dívida Pública, considerando o volume de negociação conjunto dos segmentos de OT e BT, ascendeu a 34 890 milhões EUR, o que correspondeu a uma média diária de 545 milhões EUR.
No segmento das OT, o volume de negociação médio diário atingiu 510 milhões EUR, enquanto no dos BT, a média diária se situou em cerca de 32 milhões EUR. A negociação no segmento de BT, que teve início em Julho de 2003, aquando do lançamento do programa de emissões dos novos Bilhetes do Tesouro pelo IGCP, tem vindo a apresentar volumes crescentes, registando em Dezembro um volume de negociação média diária máximo de 48 milhões EUR.
Por seu lado, no EuroMTS, plataforma pan-europeia onde são negociados os títulos de referência de médio e longo prazo, dos vários mercados de dívida pública da área do euro, o volume de negociação com OT atingiu cerca de 3785 milhões EUR no trimestre, o que equivale a uma média diária de cerca de 59 milhões EUR.
Por fim, no segmento de reportes sobre OT os volumes de negociação nas principais plataformas electrónicas de negociação por grosso atingiram cerca de 26 462 milhões EUR, equivalendo a uma média diária de 413 milhões EUR, o que representa 81% do volume de negociação médio com OT no MEDIP.

5. Gestão da Dívida Pública

5.1. Operações de financiamento

5.1.1. Financiamento em mercado
No trimestre em análise, no âmbito do programa de Obrigações do Tesouro (OT) procedeu-se ao lançamento, no decorrer do mês de Outubro, através de sindicato, da nova benchmark a 10 anos - a OT 4,375% Jun 2014 - no montante de 2,5 mil milhões EUR.
Tendo em conta a estratégia de financiamento anunciada para 2003, a emissão de OT deveria totalizar 7,5 mil milhões EUR, dos quais EUR 5 mil milhões corresponderiam à nova OT 2006 (lançada em Março e reaberta depois por leilão durante o 2.º e 3.º trimestres), devendo o restante ser financiado através da reabertura de OT ou do lançamento de uma nova série durante o segundo semestre.
Em resultado da avaliação das condições de mercado, do feedback dos investidores e do aconselhamento dos OEVT, o IGCP optou pelo lançamento de uma nova série, concedendo prioridade ao alargamento da curva de rendimentos da República. A escolha da maturidade 2014, antecipando o lançamento do benchmark a 10 anos previsto para 2004, teve no entender do IGCP, quatro factores base:

" A circunstância desta ser a primeira emissão benchmark a 10 anos de 2004 de um soberano do euro. Refira-se a título de curiosidade, que no mês de Outubro, a Alemanha também antecipou (pela primeira vez) o lançamento da benchmark a 10 anos, o Bund Janeiro 2014;
" O elemento raridade, visto tratar-se da primeira OT a 10 anos lançada nos últimos 18 meses;
" Condições de clear market, evitando assim o período de elevada oferta de outros soberanos do euro nesta maturidade previsto para início de 2004, e capitalizando a atenção dos investidores;
" A existência de fundos significativos em mercado, pois o último trimestre do ano é geralmente caracterizado por um considerável volume de amortizações.

A nova emissão foi lançada por sindicato de bancos formado exclusivamente pelos OEVT, tendo o montante colocado ascendido a 2,5 mil milhões EUR, correspondendo ao objectivo de dotar este título com um limiar mínimo de liquidez que lhe permitisse obter a atribuição de imediato do estatuto de título benchmark pelo MEDIP/MTS Portugal. A procura total dirigida à emissão atingiu os 5 mil milhões EUR, pelo que houve que proceder a um significativo rateio para selecção das ordens de maior qualidade.
A estrutura do sindicato da OT 2014 foi composta por quatro joint-lead com 80% da emissão em sistema de partilha de ordens dos investidores - o sistema de pote - e por nove co-lead, os restantes OEVT, que subscreveram os 20% remanescentes.
No pricing da emissão utilizou-se como referência o benchmark alemão (Bund 3,75% Julho 2013), face ao qual foi definido um spread reflectindo o diferente risco de crédito e o prazo mais longo da emissão portuguesa. Para este spread foi inicialmente considerado um intervalo de +15 pontos base a +17 pontos base, tendo a emissão saído no ponto médio (+16 pontos base).
No que se refere ao programa de Bilhetes do Tesouro (BT), realizaram-se quatro leilões: a reabertura da linha de BT a seis meses lançada a 17 de Setembro e com vencimento a 19 de Março de 2004; o lançamento de uma nova linha a 12 meses com vencimento a 19 de Novembro de 2004, com posterior reabertura, duas semanas depois; e, por último, a emissão de BT a três meses fungíveis com a linha com vencimento em 19 de Março de 2004 (Quadro 1).

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Por seu lado, o programa de Euro Commercial Paper (ECP) continuou a ser utilizado para financiar necessidades intercalares de tesouraria, garantindo assim o cumprimento do programa de financiamento no mercado das OT e BT. Em temos de valor descontado, foi emitido um montante total de 3.693 milhões EUR (valor apurado tendo por base a data de realização das transacções) que correspondeu na sua totalidade a dívida flutuante. Deste valor, 751 milhões EUR dizem respeito a ECP denominados em USD (com cobertura do risco cambial). Considerando que neste período se venceram 6139 milhões EUR, o financiamento líquido através deste instrumento no 4.º trimestre ascendeu negativamente a cerca de 2446 milhões EUR.
Tendo em conta que para prazos muito curtos o mercado de ECP tem pouca liquidez, e no sentido de satisfazer necessidades de tesouraria não previstas de muito curto prazo, recorreu-se a saques da linha de crédito stand by, que ascenderam globalmente a cerca de 550 milhões EUR.

5.1.2. CEDIC, Dívida a Retalho e Promissórias

Neste trimestre o financiamento bruto de Certificados de Aforro (CA), considerando as duas séries, elevou-se a 380,4 milhões EUR, dos quais 267,5 milhões EUR correspondem a novas subscrições e cerca de 112,9 milhões EUR à capitalização de juros. Por seu lado, as amortizações ascenderam a cerca de 344,8 milhões EUR, pelo que o contributo líquido através deste instrumento para o financiamento no trimestre cifrou-se em 35,6 milhões EUR (Quadro 2).

A emissão de CEDIC totalizou, numa base de data-valor, 3074 milhões EUR, sendo que os vencimentos do período totalizaram 3298 milhões EUR. Deste modo, o financiamento líquido realizado através deste instrumento cifrou-se negativamente em 228 milhões EUR.
Por fim, no que respeita a Promissórias, os resgates totalizaram cerca de 0,2 milhões EUR e as emissões cerca de 1,4 milhões EUR.

5.1.3. Recompras - Programa de Troca de Dívida

No decorrer do 4.º trimestre de 2003, deu-se continuidade à recompra da OT 3,625% Agosto 2004, tendo sido adquirido um total de 490 milhões EUR (Quadro 3). Com o objectivo de fomentar a troca entre esta OT e a curva dos BT, os leilões de recompra decorreram, uma vez mais, imediatamente antes dos leilões de BT.
O IGCP manteve-se presente na funcionalidade electrónica PBB (Portuguese buyback functionality) para recompra das restantes OT e OTRV não sujeitas a regras de cotação obrigatória em MEDIP/MTS Portugal, o que no trimestre em apreço, resultou na recompra de cerca de 3,5 milhões EUR (Quadro 3).
Assim, as operações de amortização antecipada de dívida através de operações de recompra em mercado e por exercício de claúsulas de pré-pagamento atingiram neste trimestre um total de 651 milhões EUR, elevando este montante, no conjunto do ano, para cerca de 1394 milhões EUR, dos quais cerca de 1235 milhões EUR geraram aumento das necessidades de financiamento anuais (Quadro 3).

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5.2. Operações de Gestão Activa da Carteira
5.2.1. Cenário de Referência

No Comité de Mercados foram definidas perspectivas para o último trimestre de 2003, que apontavam para a manutenção das taxas de juro oficiais e para uma relativa estabilidade das taxas de rendibilidade nos vários prazos da curva de rendimentos. Apesar de os Bancos Centrais, tanto na Europa como nos EUA, terem mantido as taxas de juro de referência inalteradas, a antecipação quanto ao momento de uma provável subida em 2004, viria a induzir um aumento generalizado das taxas de rendibilidade.
Neste contexto, durante a maior parte do 4.º trimestre, o posicionamento da carteira face ao benchmark foi longo. Paralelamente, o IGCP optou ainda por tirar partido da volatilidade do mercado efectuando uma gestão activa de posições. Estas operações permitiram contribuir para a performance positiva da carteira face ao benchmark no trimestre. Assim, as operações de derivados de taxa de juro contratadas totalizaram cerca de 9 mil milhões EUR.

5.2.2. Posicionamento Estratégico

A posição da carteira no início do trimestre em análise, era considerada relativamente longa face ao benchmark, o que reflectia a expectativa de correcção do nível das taxas de juro após a descida substancial que se havia verificado, de forma algo inesperada, em Setembro. Entre o início e o final do mês, a taxa swap a 10 anos registou uma queda de aproximadamente 35 pontos base, fruto da publicação de uma série de indicadores negativos sobre a evolução macroeconómica dos EUA, levando o mercado a duvidar da robustez do crescimento económico neste país, assim como pela forte subida do EUR face ao USD.
Durante o mês de Outubro, o posicionamento longo da carteira foi mantido, tendo sido registado neste período uma subida significativa das taxas de rendibilidade. Face a um posicionamento já longo da carteira, foi decidido proceder à cobertura total da emissão da OT Junho 2014 através da realização de swaps para taxa variável, em condições pré-definidas.
No início de Novembro, tendo por base o facto das taxas de juro se encontrarem já acima dos máximos observados durante o ano, o IGCP optou por reduzir a exposição longa na maturidade dos 10 anos através do cancelamento gradual de posições, num montante acumulado de 1400 milhões EUR. Na primeira quinzena de Novembro, a taxa swap na maturidade dos 10 anos caiu cerca de 20 pontos base, confirmando as expectativas, pelo que o IGCP decidiu realizar o lock in de ganhos e construir nova posição longa nesta maturidade.
Entretanto, na primeira semana de Dezembro verificou-se uma correcção, com uma redução em cerca de 20 pontos base no bucket dos 10 anos. No entanto, apesar da evolução registada o IGCP considerou que as taxas de juro voltariam à sua trajectória de subida, tal como se tinha verificado em Novembro, pelo que no início do mês de Dezembro reforçaram a posição longa, com a contratação de novos swaps na maturidade dos 10 anos, que se elevaram a 500 milhões EUR.
Complementarmente, no âmbito da cobertura do risco cambial associado à emissão de ECP em USD (sempre que esta alternativa foi considerada mais oportuna), foram ainda contratados swaps de taxa de câmbio no montante de 675 milhões USD.
Deste modo, no decorrer do 4.º trimestre de 2003, o IGCP contratou cerca de 9577 milhões EUR de operações de derivados, relacionadas com a gestão do posicionamento da carteira face à curva de rendimentos e com a cobertura do risco cambial.

5.3. Movimento e saldo da dívida pública

O saldo da dívida directa do Estado no final do trimestre, apurado na óptica da contabilidade pública, ao valor nominal e a câmbios correntes, ascendia a 83 377 milhões EUR (Quadro 4), tendo registado um acréscimo de 345 milhões EUR relativamente ao valor observado no final do 3.º trimestre, ou seja, uma variação de 0,4 por cento. A variação do stock da dívida ao longo do trimestre em apreço ficou a dever-se essencialmente ao financiamento líquido (diferença entre as emissões e as amortizações ao valor de encaixe) no valor total de 418 milhões EUR.
No trimestre em consideração, o volume de emissões ascendeu a 12 213 milhões EUR (Quadro 4), sendo que 9345 milhões EUR traduziu o recurso a financiamento de curto prazo, a que corresponde cerca de 76,5% do total de emissões

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ocorridas neste período. O financiamento de dívida de curto prazo, repartiu-se entre emissões de BT (16,6%, correspondentes na sua totalidade a dívida fundada), emissões de CEDIC (25,2%, dos quais 47,2% correspondeu a dívida fundada), emissões de ECP (24,1%, a totalidade de natureza flutuante) e pelo saque da linha de crédito stand by (4,5%, novamente de natureza exclusivamente flutuante). O restante valor de emissões (2.868 milhões EUR, correspondente a 23,5%) distribuiu-se por OT (20,4%) e CA (3,1%).
Noutra óptica, os outros movimentos da dívida registaram uma evolução favorável neste trimestre, o que permitiu uma redução do saldo em 73 milhões EUR (Quadro 4), motivada pela apreciação cambial do euro, cujo efeito representou aproximadamente 94 milhões EUR. No entanto, em sentido contrário foram contabilizadas menos valias, resultantes das emissões e das recompras de dívida, que contribuíram com um valor líquido de 21 milhões EUR.
Entrando na análise do peso de instrumentos financeiros no saldo global da dívida, constata-se que no final do 4.º trimestre de 2003 as OT reforçaram a sua posição, representando agora 65,6% (Quadro 4), contra 63,4% do trimestre anterior. Os CEDIC mantiveram a sua posição, com 1,9% no final do trimestre (Quadro 4), contra 2,1% no final do trimestre anterior. Evolução idêntica aconteceu nos CA que também conservaram a sua posição, visto que o seu peso no stock da dívida representava no final do 4.º trimestre deste ano 19,0% (Quadro 4), quando no trimestre pretérito representava 19,1%. Por fim, os BT, quase duplicaram o seu peso no stock total da dívida, passando de 2,6% para 5,0% (do 3.º para o 4.º trimestre) (Quadro 4).

No final do 4.º trimestre de 2003, a dívida em euros (antes de swaps) situava-se em 82 208 milhões EUR (Quadro 4), ou 98,6% do stock total da dívida, o que revela um ligeiro acréscimo desta componente na estrutura da dívida total, face ao registado no final do trimestre passado, em 1,8 pontos percentuais. Evolução similar constata-se quando se compara com início do ano, visto que se verifica um ligeiro aumento relativo em 2 pontos percentuais. A dívida não negociável ascendeu a 19 011 milhões EUR (Quadro 4), diminuindo ligeiramente o seu peso no saldo global da dívida, passando de 23,3 para 22,8 por cento. Por outro lado, o peso da dívida de curto prazo na dívida total (BT, CEDIC e ECP em euro e em dólares) representava no final do 4.º trimestre cerca de 6,9%, quando no final do trimestre transacto era de 7,6% e no início do ano era de 2,2%.

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Esta evolução no decorrer do ano 2003 é justificada pela criação de um novo instrumento de financiamento nesta categoria (BT).

5.4. Notas finais sobre dívida pública

5.4.1. Encargos da dívida pública

Tendo em conta os dados do Boletim Mensal de Fevereiro/2004 do IGCP, os encargos da dívida pública no final do 4.º trimestre, elevaram-se a cerca de 4030,4 milhões EUR, enquanto que, no mesmo período de 2002, os encargos da dívida pública atingiram cerca de 3827,6 milhões EUR. Como se verifica, assistiu-se a um aumento em cerca de 202,8 milhões EUR, a que corresponde uma variação de 5,3%.

5.4.2. Rating da dívida da República

No que se refere aos ratings para a dívida da República Portuguesa, importa referir que de acordo com os elementos recolhidos no site do IGCP, não terão sido efectuadas neste trimestre avaliações por parte das agências internacionais da especialidade, pelo que os ratings foram mantidos, como se verificará pela análise ao quadro 5.

5.4.3. Distribuição de uma OT - Geográfica e por Tipo de Investidor

Com o intuito de apresentar e ter uma noção da distribuição de uma OT, quer do ponto de vista geográfico (Gráfico 3) quer do ponto de vista do tipo de investidor (Gráfico 4), recorreu-se aos dados da colocação final da OT 4,375% Jun 2014, que é a nova benchmark a 10 anos.

Gráfico 3
OT 4,375 Jun 2014 - Distribuição Geográfica

Analisando os supramencionados gráficos podemos concluir que na óptica geográfica, os países com maior peso foram a Alemanha (17%), Portugal (15%), Benelux (14%) e França (13%). Ainda a destacar, por não ser muito habitual, a participação de investidores dos EUA (6%), bem como da Irlanda (4%). Por outro lado, na óptica do tipo de investidor de salientar que os Fundos de Investimento absorveram 46,3%, enquanto que as Instituições Financeiras recolheram 32,6%.

Gráfico 4

OT 4,375 Jun 2014 - Distribuição por Tipo de Investidor

6. Dívidas da Administração Local e Regional

6.1. Dívidas da Administração Local

Relativamente às dívidas da administração local, recorreu-se às estatísticas do Banco de Portugal, nomeadamente as relativas ao financiamento da administração local (Boletim Estatístico - Março de 2004 - Capítulo E.3.2).

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No final do 4.º trimestre de 2003, o financiamento da Administração Local ascendeu globalmente a cerca de 483 milhões EUR, sendo que 484 milhões EUR referem-se a crédito líquido de residentes e o remanescente (-1 milhão EUR) respeita a não residentes (Quadro 6).
Numa base comparativa com períodos análogos de anos anteriores, de mencionar que o financiamento da Administração Regional no ano de 2002 atingiu cerca de 447 milhões EUR (menos 36 milhões EUR que em 2003), enquanto que no mesmo período do ano 2001 a rubrica em questão ascendeu a 610 milhões EUR (mais 127 milhões EUR que em 2003) (Quadro 6).

6.2. Dívidas das Administrações Regionais

No que se refere às dívidas das administrações regionais, adoptou-se o mesmo processo da administração local, ou seja, recorrendo às estatísticas do Banco de Portugal, designadamente ao financiamento da administração regional (Boletim Estatístico - Março de 2004 - Capítulo E.3.2).

No final do trimestre em apreço, o financiamento das Administrações Regionais foi negativo em 51 milhões EUR, sendo que 48 milhões EUR (negativo) referiam-se a crédito líquido de residentes, enquanto que o crédito de não residentes, ascendia a 3 milhões EUR (negativo) (Quadro 7).
Refira-se ainda, a título comparativo, que o financiamento das Administrações Regionais no ano de 2002 atingiu 104 milhões EUR (+155 milhões EUR que 2003), enquanto que em 2001 se cifrava em cerca 110 milhões EUR (+161 milhões EUR que 2003) (Quadro 7).

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7. Concessão de garantias pessoais pelo Estado

7.1. Previsão de garantias a conceder no ano de 2003

Com a apresentação do Quadro 8, discrimina-se a previsão inicial das garantias pessoais do Estado a conceder no ano de 2003, que no total ascende a 1600 milhões EUR.

7.2. Garantias Pessoais do Estado - Concessão e Amortização

De acordo com as informações fornecidas pela Secretaria de Estado do Tesouro e das Finanças (Direcção-Geral do Tesouro), constata-se concessão de quatro garantias pelo Estado no trimestre em consideração, no valor global de 615 milhões EUR.
Seguidamente discrimina-se as garantias concedidas pelo Estado no 4.º trimestre de 2003:

- EDIA Empresa de Desenvolvimento Infra-Estruturas do Alqueva, S.A., no montante de 300 milhões EUR, através do Despacho n.º 1866/2004 (2.ª série), de 27 de Outubro de 2003 (Anexo 2).
- Companhia Carris de Ferro de Lisboa, S.A., no montante de 60 milhões EUR, através do Despacho n.º 24 834/2003 (2.ª série), de 9 de Dezembro de 2003 (Anexo 2);
- Companhia Carris de Ferro de Lisboa, S.A., no montante de 215 milhões EUR, através do Despacho n.º 616/2003 (2.ª série), de 29 de Dezembro de 2003 (Anexo 2);
- Casa da Música Porto 2001, S.A., no montante de 40 milhões EUR, através do Despacho n.º 1262/2003 (2.ª série), de 31 de Dezembro de 2003 (Anexo 2).

No que se refere às amortizações de garantias, não foram recepcionados dados à data da realização do relatório, pelo que este valor não é apresentado.
No quadro 9 apresentam-se as garantias pessoais concedidas pelo Estado durante o ano 2003 até ao trimestre em consideração.

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7.3. Posição geral das responsabilidades assumidas e efectivas do Estado
No que se refere à posição geral das responsabilidades assumidas e efectivas do Estado por conta de garantias pessoais concedidas, não foi recepcionada informação à data da realização do relatório, pelo que estes dados não são apresentados.

8. Conclusões

i. O saldo da dívida directa do Estado no final do 4.º trimestre, apurado na óptica da contabilidade pública, ao valor nominal e a câmbios correntes, ascendia a 83 377 milhões EUR, registando um acréscimo de 345 milhões EUR, relativamente ao valor observado no final do trimestre transacto, a que corresponde uma variação de 0,4%;
ii. A dívida em euros situou-se em 82 208 milhões EUR, com um peso de 98,6% relativamente à dívida total. Por seu turno, com um montante de 19 011 milhões EUR a dívida não negociável diminuiu o seu peso para 22,8 por cento do stock total da dívida;
iii. As OT permanecem como o principal instrumento financeiro da República, ascendendo no final do trimestre em consideração a cerca de 54 674 milhões EUR, o que representa 65,6% do saldo global da dívida;
iv. Os CA, no final deste trimestre atingiram cerca de 15 854 milhões EUR, pelo que o seu peso no stock da dívida corresponde a 19%. Por seu lado, os BT elevaram-se a 4165 milhões EUR, ou seja, já representavam cerca 5% do valor global da dívida directa, o que é significativo, tendo em conta o facto de terem sido relançados no trimestre anterior;
v. Os encargos da dívida pública no final deste trimestre ascendiam a cerca de 4030,4 milhões EUR, enquanto que no final do mesmo trimestre do ano transacto o seu valor se cifrava em cerca de 3827,6 milhões EUR, ou seja, um acréscimo de 202,8 milhões EUR, a que corresponde uma variação na ordem dos 5,3%;
vi. No final do trimestre em apreço, o financiamento da Administração Local elevava-se a 483 milhões EUR, enquanto que o financiamento das Administrações Regionais foi negativo em cerca de 51 milhões EUR;
vii. Neste trimestre foram concedidas quatro Garantias Pessoais pelo Estado, no montante global de 615 milhões EUR;
viii. No trimestre em questão o diferencial entre as taxas de rendibilidade dos títulos de dívida pública portugueses e alemães manteve um valor reduzido, em torno de 10 pontos base;
ix. Por último, no que concerne aos ratings da dívida da República, de referir que as principais agências internacionais do sector têm confirmado sistematicamente as suas notações, em bom plano, quer para o emitente soberano quer para a dívida em concreto, nomeadamente a de longo prazo.

9. Parecer

A Comissão Parlamentar de Execução Orçamental é de parecer que o presente relatório, relativo ao acompanhamento da dívida pública e das garantias pessoais do Estado do 4.º trimestre de 2003, se encontra em condições regimentais e constitucionais de ser enviado ao Ex.mo Sr. Presidente da Assembleia da República, para eventual apreciação em Plenário, reservando os grupos parlamentares as suas posições sobre a matéria em apreço.

Assembleia da República, 27 de Abril de 2004. - O Deputado Relator, José Manuel Ribeiro - O Presidente da Comissão, José Tavares Moreira.

Nota: O relatório foi aprovado, com os votos a favor do PSD, do PS e do CDS-PP.

Anexo 1

Glossário

Accountability - Responsabilidade e prestação de contas.
Accruals - No caso de juros, corresponde aos juros corridos, ou seja, os juros correspondentes a um dado período quer estejam ou não vencidos.
Arrangers - Num sindicato bancário refere-se aos bancos que subscrevem a operação.
BaR - Medida de risco de taxa de juro e de taxa de câmbio de uma carteira, numa perspectiva de cash-flow, e representa o aumento máximo nos encargos da dívida, com uma dada probabilidade, durante um certo período de tempo (inclui o efeito do refinanciamento e do refixing de cupões de instrumentos a taxa variável).
BAS - Sistema electrónico usado para a realização dos leilões de dívida pública que permite aos participantes nos leilões introduzirem e actualizarem as suas propostas até ao fecho do leilão (que é rigorosamente controlado) e receberem mais rapidamente os resultados do leilão, assumindo desta forma menores riscos.
Basis-trading - Compra ou venda do "subjacente" ou do "futuro" num contrato de futuros, consoante for mais favorável tendo em conta a diferença entre os preços cash e de futuros.
Benchmark - Carteira de referência.
Bear-flattening da curva de rendimentos - Redução da inclinação da curva de rendimentos num contexto de subida de yields.
Bucket (dos 3-4 anos) - Agrupa, por exemplo, todos os empréstimos cujo prazo residual esteja compreendido entre 3 e 4 anos.
Call option - Num empréstimo, refere-se à opção dada ao mutuário de proceder ao reembolso do empréstimo em data anterior à do seu vencimento.
Cap - Num contrato com taxa de juro variável, consiste na fixação de um limite máximo para a subida da taxa de juro, consentindo, no entanto, que o utilizador beneficie de uma eventual descida de taxas.
Carteira ajustada - Conjunto de todos os empréstimos que constituem a Carteira de Dívida Total e dos contratos de derivados financeiros que sobre ela estejam contratados, com exclusão da dívida referente aos Certificados de Aforro Séries A e B.
Carteira da dívida total - Conjunto de todos os empréstimos que constituem a dívida directa do Estado existente num dado momento, qualquer que tenha sido a sua origem, excluindo-se as promissórias emitidas pelo Estado no âmbito da sua participação em instituições supranacionais.
Carteira de referência - Carteira simulada constituída por um conjunto de empréstimos definidos com a escolha da

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carteira de referência de partida e por outros empréstimos simulados que resultam da aplicação da estratégia de financiamento de referência ao refinanciamento da carteira e às necessidades líquidas de financiamento do Estado. Também designada por carteira de dívida pública óptima, é caracterizada em termos de maturidade média, prazo médio de refixação da taxa de juro, perfis temporais de reembolso e perfis de refixação de taxa de juro.
Carteira de referência de partida - Carteira que se convenciona numa data como o ponto de partida para a aplicação da estratégia de financiamento de referência. É definida a partir da carteira ajustada existente nessa data, com eventuais ajustamentos que se considerem necessários e realizáveis com vista a aproximá-la da carteira de referência de steady-state.
Carteira de steady state - carteira com o perfil de risco/custo esperado considerado desejável.
Colaterização - Consiste na prestação de uma garantia real, sob a forma de caução, como forma de mitigar o risco de crédito de uma instituição contraparte.
Co-leads - Uma segunda classe de participantes num sindicato de colocação de um empréstimo, que subscrevem e colocam mas não têm responsabilidades na organização da operação.
Collar - Num contrato com taxa de juro variável, consiste no estabelecimento simultâneo de um limite mínimo e de um limite máximo de oscilação da taxa de juro.
Colocação no sindicato de forma outright - Forma standard de colocação dos títulos em que estes são tomados contra a entrega de cash.
Commodities - Bens transaccionados em mercados organizados com preços de referência, geralmente usa-se para matérias-primas (petróleo, metais, cereais, café, açúcar, algodão, etc.).
Cross currency swaps - Swap simultâneo de moeda e de taxa de juro.
Custo cash-flow da carteira - Montante dos encargos com juros, prémios e descontos de emissão e comissões, incorridos num dado período, relativamente a uma dada carteira de dívida e calculados em base de accruals.
Custo mark-to-market da carteira - Montante dos encargos com juros, prémios e descontos de emissão e comissões, incorridos num dado período, relativamente a uma dada carteira de dívida, calculados em base de accruals, adicionado da variação do valor de mercado da carteira verificado nesse período.
Custo orçamental da carteira - Montante dos encargos com juros, comissões e outros encargos, liquidados num dado período, relativamente a uma dada carteira de dívida.
Desvio médio do perfil de maturidades - Soma dos quadrados dos desvios em cada ano entre o perfil de maturidades da carteira que está a ser avaliada e o da carteira de referência.
Desvio médio do perfil de refixing - Soma dos valores absolutos dos desvios em cada ano entre o perfil de refixings da carteira que está a ser avaliada e o da carteira de referência.
Dívida pública em moeda estrangeira - Dívida pública denominada em moeda sem curso legal em Portugal.
Dívida pública em moeda nacional - Dívida pública denominada em moeda com curso legal em Portugal.
Dívida pública flutuante - Dívida pública contraída para ser totalmente amortizada até ao termo do exercício orçamental em que foi gerada.
Dívida pública fundada - Dívida contraída para ser totalmente amortizada num exercício orçamental subsequente ao exercício no qual foi gerada.
Duração - Média ponderada da maturidade dos cash-flows de um título, em que os ponderadores são o valor actual dos cashflows. Esta medida, quando extrapolada para a carteira da dívida pública, pode ser interpretada como uma média ponderada da maturidade da dívida, ou seja, a sua posição "equivalente" na curva de rendimento.
Duração modificada - Medida de risco de taxa de juro. Representa a sensibilidade do valor de mercado da dívida a variações nos yields de mercado.
Duration - Duração.
Emissões on-the-run - Títulos que num dado momento se encontram em fase de emissão.
Estratégia de financiamento de referência - Conjunto de instrumentos financeiros e de percentagens da sua utilização que servem de referência para o financiamento do Estado e de base para a construção e alimentação da carteira de referência.
Estratégia de financiamento orientada para o mercado - Estratégia definida tendo em conta as exigências dos investidores. Tem sido dirigida para a construção de uma curva de rendimentos com títulos líquidos nas diferentes maturidades e baseada numa actuação transparente.
EuroMTS - Principal plataforma pan-europeia de negociação por grosso dos títulos de referência dos vários mercados da dívida pública da área do euro.
Exchange-offers - Troca directa de títulos.
Exposição cambial líquida - Percentagem da carteira que se encontra expressa em moedas diferentes do euro, calculada com inclusão dos derivados financeiros.
Exposição cambial primária - Percentagem da carteira que se encontra expressa em moedas diferentes do euro, calculada com exclusão dos derivados financeiros.
Fair price - Preço justo.
Fair value - Valor justo.
Floor - Num contrato com taxa de juro variável, consiste na fixação de um patamar mínimo para a taxa de juro.
Forward - Operação a prazo.
FRA - Representa a celebração de um contrato para obter ou conceder um empréstimo numa data futura, a uma taxa de juro fixada no presente.
Fundamentals - Refere-se à situação e tendências da economia real (crescimento do PIB, taxa de desemprego, inflação, etc.).
Futuros - Contratos para a compra de um título numa data futura a um preço fixado no presente.
Give-up name - Permite ao emitente conhecer o nome dos investidores que dão as ordens de compra na colocação sindicada de um empréstimo.
Guidelines - Orientações formais aprovadas pelo Ministro das Finanças para a gestão da dívida pública, que adoptaram um modelo para a gestão do risco e transpuseram o objectivo estratégico de minimização dos custos da dívida para a definição de um benchmark, que tem servido como referência para a gestão da dívida.
IGCP - Pessoa colectiva de direito público dotada de autonomia administrativa e financeira, e património próprio, sujeito à tutela e superintendência do Ministro das Finanças, tendo como objecto a gestão da dívida pública directa e do financiamento do Estado, bem como a coordenação do financiamento dos fundos e serviços autónomos, em obediência às orientações definidas pelo Governo.

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Joint-leads - Organizadores principais de um sindicato de colocação de um empréstimo.
Lead arrangers - Num sindicato bancário para a colocação de um empréstimo refere-se aos bancos responsáveis pela formação e organização do sindicato e montagem da operação.
Legacy currencies - Moedas existentes na área do euro antes da adopção do euro.
Linhas de crédito stand-by - Stand-by facilities.
Market-dealers - Operadores de mercado secundário não sujeitos a obrigações de cotação.
Market-makers - Operadores de mercado secundário que assumem o especial compromisso de "fazer mercado", isto é, de forma mais ou menos permanente, cotarem simultaneamente preços para compra e para venda de um título.
Market-oriented funding strategy - Estratégia de financiamento orientada para o mercado.
Maturidade média - Determinada pela média ponderada dos prazos até ao vencimento dos vários empréstimos e outras operações da carteira.
MEDIP - Mercado regulamentado criado de acordo com o Código de Valores Mobiliários, destinado aos especialistas de negociação por grosso de dívida pública, oferecendo as condições mais eficientes para este tipo de negociação e onde os participantes mais importantes são os OEVT.
Mercado de bolsa - Segmento do mercado secundário, cuja estrutura de negociação é sobretudo dirigida ao segmento de retalho e à negociação de pequenos lotes. Este segmento é negociado na Bolsa de Valores Euronext Lisboa e os seus participantes são os que têm acesso a este mercado.
Mercado Euro-MTS - Mercado criado em 1999 por um grupo de intermediários financeiros internacionais, que transacciona a maior parte dos títulos de dívida de referência em euros dos soberanos europeus.
Mercado over-the-counter (OTC) - Também designado por "fora de mercado regulamentado", abrange designadamente as transacções efectuadas directamente entre os intermediários financeiros e os clientes. Oferece máxima flexibilidade em termos de negociação e registo de transacções.
MTS (MTS Portugal) - Plataforma electrónica de negociação que serve de suporte ao MEDIP.
NBF - Para além das NLF, têm em conta o montante das amortizações e recompras de dívida efectuadas no ano.
Net yield - Taxa de rendimento líquida.
NLF - As que decorrem do défice orçamental, da variação líquida de activos financeiros (positiva ou negativa), da regularização de situações do passado, deduzidas as receitas de privatizações afectas à redução da dívida.
OEVT - Conjunto seleccionado de instituições bancárias através das quais é efectuada a colocação dos títulos da dívida e que contribuem para assegurar a liquidez no mercado secundário.
OMP - Conjunto seleccionado de instituições financeiras que não sendo OEVT têm acesso aos leilões de OT. Têm como atribuição principal o alargamento da rede de distribuição da dívida, embora com menos obrigações do que os OEVT.
Opção de compra (ou de venda) - Opção de compra (ou de venda) de um determinado activo em data futura por um preço de exercício especificado.
Operação a prazo - Representa a celebração de um contrato de compra/venda de um activo a realizar em data futura, a um preço fixado no presente.
Operação de trading - Operação que se destina a alterar temporariamente os efeitos das condições de empréstimos existentes, procurando tirar partido de expectativas sobre a evolução a curto prazo das taxas de juro ou das taxas de câmbio.
Operações de repo - Operações de reporte.
Operações de reporte - Operações que se referem a cedência temporária de títulos. Envolvem a venda de um ou mais títulos da dívida pública, numa determinada data-valor e a um determinado preço, com o acordo simultâneo de recompra desses mesmos títulos numa data futura e a preço estabelecido.
Outstandings - Saldos vivos.
Perfil de maturidades da carteira - Dado pelas percentagens da carteira que se vence em cada um dos anos seguintes.
Perfil de refixação da taxa de juro - Perfil de refixing da carteira.
Perfil de refixação de cupões - Perfil de refixing da carteira.
Perfil de refixing da carteira - Dado pela percentagem da carteira que refixa (ou vence) em cada um dos anos seguintes.
Perfil temporal de reembolso - Perfil de maturidades da carteira.
Prazo médio de refixing - Determinado pela média ponderada dos prazos até à data de refixação da taxa de juro (até à data de vencimento no caso de contratos de taxa fixa) dos vários empréstimos e outras operações da carteira.
Primary-dealers - Operadores de mercado primário, no caso da dívida pública portuguesa, os OEVT.
Processo de bookbuilding - Processo pelo qual os organizadores de um sindicato procuram atrair o interesse dos investidores para a emissão e recolhem as ordens de compra destes.
Programa Anual de Financiamento - Define os objectivos e as linhas de actuação a seguir no que se refere ao preenchimento das necessidades brutas de financiamento do Estado no ano e à gestão do mercado e dos instrumentos de financiamento.
Programa de troca de dívida - Consiste na realização de operações de amortização antecipada ou de compra em mercado de títulos de dívida menos líquidos em troca de ou com contrapartida na emissão de OT, tendo como objectivo concentrar a dívida em emissões de maior dimensão que permitam uma negociação mais activa em mercado secundário.
Put option - Num empréstimo, refere-se à opção dada ao mutuante de exigir o reembolso do empréstimo em data anterior à do seu vencimento.
Rating da Dívida da República - Classificação (notação) da dívida da República, vista sob o ponto de vista do longo prazo e do curto prazo. É identificada como um instrumento de avaliação da qualidade da dívida. As principais agências de rating são: Standart & Poor's, Moody's e Fitch.
Recompra bilateral - Operação de recompra de um título negociada directamente entre o emitente e o intermediário financeiro.
Regras de margining - Regras relativas à constituição de margem (num contrato de futuros, por exemplo).

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Re-offer spread - Numa emissão, refere-se ao diferencial entre o yield de colocação da emissão e o yield do título tomado como referência para a emissão.
Responsabilidades assumidas - Correspondem aos montantes contratuais dos empréstimos garantidos pelo Estado, deduzidos das amortizações, pagamentos em execução de garantias e outras operações susceptíveis de reduzir as responsabilidades que resultariam para o Estado da total utilização dos empréstimos garantidos.
Responsabilidades efectivas - Respeitam aos montantes utilizados pelos beneficiários dos empréstimos contraídos, deduzidos das amortizações, pagamentos em execução de garantias e outras operações susceptíveis de reduzir as responsabilidades que resultariam para o Estado da total utilização dos empréstimos garantidos, correspondendo, assim, ao valor efectivo da dívida garantida no momento do apuramento.
Reverse auction - Leilão de recompra de um título (o oposto do leilão de colocação).
Revolving and credit facility - Linha de crédito que utiliza o sistema revolving.
Risco cambial - Refere-se ao efeito das flutuações das taxas de câmbio das moedas em que se encontrem denominados os instrumentos da carteira sobre o montante da dívida (antes e após swaps) e sobre os encargos a pagar, quando convertidos na moeda base da carteira.
Risco cash-flow - Grau de sensibilidade dos encargos da dívida à volatilidade das taxas de juro e das taxas de câmbio.
Risco de crédito - Refere-se à possibilidade de haver um acréscimo de custos da dívida em caso de ocorrência de falência de uma entidade com quem tenham sido contratados derivados financeiros, numa situação em que o valor desses contratos seja positivo para a República.
Risco de mercado - Refere-se ao efeito conjugado dos riscos cambial e de taxa de juro. O risco de mercado é medidos pelos seguintes indicadores: duração, duração modificada, VaR (value-at-risk) e BaR (budget-at-risk).
Risco de refinanciamento - Refere-se aos eventuais efeitos negativos que uma excessiva concentração temporal de reembolsos (a refinanciar) poderá acarretar em termos de taxas de juros / spreads menos favoráveis ou dificuldades de liquidez, na ocorrência de perturbações nos mercados financeiros. O risco de refinanciamento de uma carteira tem como medidas específicas a maturidade média, o perfil de maturidades da carteira e o desvio médio do perfil de maturidades.
Risco de taxa de juro - Refere-se ao efeito da variação das taxas de juro de mercado sobre o custo da carteira. O risco de taxa de juro tem como medidas específicas o prazo médio de refixing , o perfil de refixing da carteira e o desvio médio do perfil de refixing.
Saque em overnight - Saque de uma linha de crédito cujo reembolso é efectuado no dia útil seguinte ao do saque.
Sistema de pot - Sistema de colocação usado numa emissão sindicada em que as ordens de compra dos investidores recolhidas por um conjunto de bancos do sindicato são reunidas (um único "livro" para todas as ordens) sendo as decisões relativas à satisfação dessas ordens tomadas em conjunto por esses bancos e pelo emitente.
Sistema de retenção - O sistema de retenção permite, paralelamente ao sistema de pote, reservar uma parte da emissão para ser colocada pelo sistema tradicional de bookbuilding.
Sistema de revolving - Numa linha de crédito e durante a sua vigência permite que os fundos possam ser reutilizados desde que o montante total utilizado em cada momento não exceda o fixado no contrato.
Spread - Diferença entre taxas de juro ou taxas de rendimento.
Stand-by facilities - Linhas de crédito negociadas de modo a permitirem o saque de fundos mediante simples notificação do mutuante por parte do mutuário em condições de juro pré-fixadas.
Steepening da curva de rendimentos - Aumento da inclinação da curva de rendimentos (por exemplo: taxas de longo prazo sobem mais que as de curto prazo).
Swap - Derivado financeiro que designa uma operação de troca de fluxos financeiros escalonados no tempo, podendo ser de taxa de juro, de moeda e de outras condições.
Swap cambial - Swap de moeda.
Swap estratégico - Operação de swap efectuada com o objectivo de alterar o perfil de risco da carteira tendo em conta a sua posição relativamente ao benchmark.
Swap primário - Swap contratado em conjunto com a emissão de um novo empréstimo.
Swap spread - Diferença entre a taxa de rendimento de um título numa dada data e a taxa de swap no mercado para o prazo do título na mesma data.
Swap de divisa - Swap de moeda.
Swap de moeda - Contrato em que se acorda trocar um certo montante de uma moeda pelo seu equivalente noutra moeda durante um determinado período de tempo ao fim do qual se procede à operação inversa, havendo lugar ao pagamento recíproco de juros em cada uma das moedas durante a vigência do swap.
Swap de taxa de juro - Contrato que consiste numa troca de um fluxo de juros calculado a uma taxa de juro fixa sobre um dado montante de capital por um fluxo de juros calculado a uma taxa de juro variável, podendo haver ou não uma troca do capital no início e no fim de vigência do swap.
Swaption - Opção de realizar um swap numa data futura ou até uma data pré-determinada, estabelecendo na data do contrato as condições financeiras da operação.
Swingline facilities - Linhas de crédito para saques de muito curto prazo.
Taxa de cupão desalinhada do mercado - refere-se a um título de taxa de juro fixa em que o valor do cupão do título é significativamente superior ou inferior à taxa de juro que, no momento, seria possível obter no mercado para um prazo equivalente.
Turnover médio diário - Média dos volumes de negociação diária ao longo de um dado período.
Valor de mercado da carteira - Soma dos valores de mercado, numa dada data, de todos os empréstimos e operações de derivados financeiros que constituem a carteira, determinados pelo valor actualizado dos seus cash-flows futuros. Corresponde a uma estimativa do valor que teria de ser despendido se pretendesse liquidar (comprar) toda a carteira nessa data.
VaR - Medida de risco de mercado que representa a perda máxima no valor de mercado de um determinado portfolio com um dado grau de confiança durante um certo período de tempo e em condições normais de mercado (considera exposição cambial e de taxa de juro, e as correlações entre as diferentes exposições na carteira).
Yield - Taxa de rendimento.

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Yield curve - Curva de rendimentos. Taxas de rendimento para os vários prazos.

Anexo 2

Despachos Garantias Pessoais do Estado

(a): Despachos relativos ao anexo 2:
O despacho n.º 1866/2004 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 23, de 28 de Janeiro de 2004.
O despacho n.º 24 834/2003 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 298, de 27 de Dezembro de 2003.
O despacho n.º 616/2004 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 8, de 10 de Janeiro de 2004.
O despacho n.º 1262/2004 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 17, de 21 de Janeiro de 2004.

Relatório referente à Dívida Pública e Garantias Pessoais do Estado no ano de 2003

Índice

Abreviaturas e siglas
1. Introdução
2. Enquadramento legal
2.1. Dívida Pública
2.2. Concessão de garantias pessoais pelo Estado
3. Enquadramento Macroeconómico e Mercados Financeiros
3.1. Enquadramento internacional
3.2. Economia portuguesa
4. Mercado da Dívida Pública
5. Gestão da Dívida Pública
5.1. Estratégia de financiamento de 2003
5.2. Necessidades de financiamento
5.3. Programa de troca de dívida
5.4. Financiamento efectuado
5.4.1. Emissão de Obrigações do Tesouro (OT)
5.4.2. Emissão de Bilhetes do Tesouro (BT)
5.4.3. Emissão de Certificados de Aforro (CA)
5.4.4. Emissão de CEDIC
5.4.5. Emissão de Euro-Commercial Paper (ECP)
5.4.6. Outras Operações de Financiamento
5.5. Operações de Gestão Activa da Carteira e Operações de Reporte
5.5.1. Operações de Gestão Activa da Carteira
5.5.2. Operações de Reporte
5.6. Dívida Directa do Estado
5.7 Encargos Correntes da Dívida Pública
5.8. Rating da Dívida da República
5.9. Rácio da Dívida Pública no PIB
6. Dívidas da Administração Local e Regional
6.1. Dívidas da Administração Local
6.2. Dívidas das Administrações Regionais
7. Garantias Pessoais do Estado
7.1. Previsão de garantias a conceder no ano 2003
7.2. Garantias Pessoais do Estado - Concessão e Amortizações em 2003
7.3. Posição Geral das Responsabilidades Assumidas e Efectivas
8. Conclusões e Parecer
8.1. Conclusões
8.2. Parecer
Anexo 1 - Glossário
Anexo 2 - Despachos Garantias Pessoais do Estado (a)

Abreviaturas e siglas

AP Administrações Públicas
BaR Budget-at-Risk
BAS Bloomberg Auction System
BEI Banco Europeu de Investimento
BP Banco de Portugal
BT Bilhetes do Tesouro
CA Certificados de Aforro
CE Comissão Europeia
CEDIC Certificados Especiais de Dívida de Curto Prazo
CGA Caixa Geral de Aposentações
CGE Conta Geral do Estado
CGF Conselho de Garantias Financeiras
CMVM Comissão do Mercado de Valores Mobiliários
DGT Direcção-Geral do Tesouro
EBT Especialistas em Bilhetes do Tesouro
ECP Euro Commercial Paper
FMI Fundo Monetário Internacional
FRA Forward Rate Agreement
FRDP Fundo de Regularização da Dívida Pública
IGCP Instituto de Gestão do Crédito Público
IHPC Índice Harmonizado de Preços no Consumidor
INE Instituto Nacional de Estatística
IVA Imposto de valor Acrescentado
MEDIP Mercado Especial da Dívida Pública
MTN Medium-Term Notes
NBF Necessidades Brutas de Financiamento
NLF Necessidades Líquidas de Financiamento
OCDE Organização para a Cooperação e Desenvolvimento Económico
OEVT Operadores Especializados de Valores do Tesouro
OMP Operadores do Mercado Primário
OT Obrigações do Tesouro (Taxa fixa)
OTRV Obrigações do Tesouro de Rendimento Variável (Taxa indexada)
PBB Portuguese Buyback Functionality
PCGE Parecer da Conta Geral do Estado
PEC Pacto de Estabilidade e Crescimento
PIB Produto Interno Bruto
SFA Serviços e Fundos Autónomos
UE União Europeia
UEM União Económica e Monetária
VaR Value-at-Risk

1. Introdução

A Lei de Enquadramento Orçamental (Lei n.º 91/2001, de 20 de Agosto), consagra o controlo político a ser exercido pela Assembleia da República (artigo 56.º), nomeadamente no que respeita à execução orçamental do Estado. Para este objectivo ser prosseguido o n.º 3 do referido artigo refere que "O Governo envia tempestivamente à Assembleia da República todos os elementos informativos necessários para a habilitar a acompanhar e controlar, de modo efectivo, a execução orçamental do Estado".
Uma nota especial para o que se encontra designadamente previsto na alínea d), ou seja, "As operações de gestão de dívida pública, o recurso ao crédito público e as condições específicas dos empréstimos públicos celebrados nos termos previstos na Lei do Orçamento do Estado e da legislação relativa à emissão e gestão da dívida pública". De realçar ainda o exposto na alínea f) do citado artigo, isto é, "As garantias pessoais concedidas pelo Estado nos termos previstos na Lei do Orçamento do Estado e na legislação aplicável, incluindo a relação nominal dos beneficiários dos avales e fianças concedidas pelo Estado, com explicitação individual dos respectivos valores, bem como do montante global em vigor".
Foi neste sentido que a Comissão de Execução Orçamental estabeleceu no seu Plano de Actividades para 2002, a elaboração de relatórios sobre diversas matérias que têm cabimento na competência específica desta Comissão, e que são elaborados a partir da informação fornecida nos termos previstos no artigo 56.º (Controlo Político) do diploma legal supramencionado.
Surge, assim, a decisão de se apresentar um relatório de periodicidade trimestral sobre a dívida pública e garantias pessoais do Estado, tendo sido apresentados e aprovados

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por unanimidade os referentes ao ano de 2002, bem como os relativos aos dois primeiros trimestres de 2003.
Com a aprovação do documento "Alterações metodológicas e programação dos trabalhos da Comissão de Execução Orçamental", deu-se continuidade ao trabalho realizado anteriormente.
Este relatório que agora se apresenta, e que se refere ao ano de 2003, não pretende consolidar toda a informação vertida nos relatórios trimestrais, devendo antes ser vista como uma síntese.
Por último, importa ainda referir a importante e fundamental colaboração de várias entidades, a que se deve dar relevo, nomeadamente a Secretaria de Estado do Tesouro e Finanças, o Tribunal de Contas, o Banco de Portugal e, muito especialmente, o Instituto de Gestão de Crédito Público (IGCP).

2. Enquadramento legal

2.1. Dívida Pública

O enquadramento da gestão da dívida pública portuguesa sofreu nos anos mais recentes importantes alterações, especialmente pela integração do nosso país na União Económica e Monetária (UEM). De facto, ao assumir o Euro como moeda nacional, Portugal passou a beneficiar da credibilidade de uma política monetária definida ao nível da União Europeia (UE), bem como da disciplina orçamental imposta aos seus Estados-membros.
Noutra óptica, com o decréscimo das restrições exigidas pela execução da política monetária à gestão da dívida pública, o nosso país ganhou acesso a um mercado financeiro muito mais alargado - o mercado de dívida do Euro. Por outro lado, o Estado Português perde a sua posição única de emitente de referência no mercado do Escudo, tornando-se um pequeno emitente num mercado alargado, tendo assim que concorrer com outros emitentes soberanos pela mesma base de investidores.
Na realidade, no sentido de acautelar as mudanças, foram adoptadas medidas com o intuito de desenvolver condições para uma gestão da dívida pública mais eficiente neste novo contexto, tendo culminado a nível institucional com a criação de uma agência de dívida autónoma - o Instituto de Gestão da Dívida Pública (IGCP).
O quadro legal que regula a emissão de dívida da Administração Central e a gestão da dívida pública inclui, como principais instrumentos legais:

- Estatutos do IGCP (Decreto-Lei n.º 160/96, de 4 de Setembro, com as alterações introduzidas pelos Decreto-Lei n.º 28/98, de 11 de Fevereiro, Decreto-Lei n.º 2/99, de 4 de Janeiro, e Decreto-Lei n.º 455/99, de 5 de Novembro);
- Lei-Quadro da Dívida (Lei n.º 7/98, de 3 de Fevereiro, com as alterações introduzidas pelo artigo 81.º da Lei n.º 87-B/98, de 31 de Dezembro);
- Leis do Orçamento do Estado.

De acordo com esta legislação, é da responsabilidade do IGCP a negociação e execução de todas as transacções financeiras relacionadas com a emissão de dívida da Administração Central e com a gestão da carteira de dívida, em conformidade com as linhas de orientação aprovadas pelo Ministro das Finanças.
A Lei-Quadro da Dívida estabelece que o financiamento do Estado tem que ser autorizado pela Assembleia da República. A Lei Anual do Orçamento define limites para os montantes que o Governo está autorizado a emitir durante esse ano (em termos de endividamento líquido) e pode também definir montantes máximos para a emissão de dívida flutuante e limites para a exposição cambial e para a dívida à taxa variável.
As decisões relacionadas com os instrumentos de dívida a usar no financiamento do Estado em cada ano e os respectivos limites máximos de emissão bruta são aprovados pelo Governo através de Resolução do Conselho de Ministros.
O Ministro das Finanças tem o poder de definir linhas de orientação específicas a seguir pelo IGCP na execução da política de financiamento e na realização de outras transacções relacionadas com a recompra de títulos e com a gestão activa da carteira de dívida.
As linhas de orientação permanentes do Ministro das Finanças (Orientações para a Gestão da Dívida Directa do Estado - Despacho n.º 851/2001 (2.ª série), publicado em Diário da República n.º 14/2001, de 17 de Janeiro) incluem a definição de uma estrutura benchmark de longo prazo para a composição da carteira de dívida, que reflecte objectivos específicos quanto aos riscos de taxa de juro, taxa de câmbio e refinanciamento traduzidos em indicadores como a duration, o perfil de reembolsos e o perfil de refixação de cupões. Este benchmark é tomado como uma estrutura de referência para a avaliação do custo/performance da carteira de dívida e para a definição de limites para o risco de taxa de juro, risco cambial e risco de refinanciamento em que a gestão da dívida pode incorrer.

2.2. Concessão de Garantias Pessoais pelo Estado

O regime jurídico da concessão de garantias pessoais pelo Estado ou por outras pessoas colectivas de direito público, foi estabelecido pela Lei n.º 112/97, de 16 de Setembro.
A concessão de garantias pessoais assume um carácter excepcional, com fundamentação em notório interesse para a economia nacional e faz-se com respeito pelo princípio da igualdade, pelas regras de concorrência nacionais e comunitárias, e em obediência ao disposto na supracitada lei.
Refira-se, por fim, que o limite máximo das garantias pessoais a conceder em cada ano pelo Estado, bem como pelas pessoas colectivas de direito público, é fixado pela Assembleia da República, na Lei do Orçamento do Estado ou em lei especial.

3. Enquadramento Macroeconómico e Mercados Financeiros

3.1. Enquadramento Internacional

A economia mundial registou em 2003 um crescimento de 3,7 por cento, manifestando ao longo do ano uma tendência de recuperação gradual, face ao ritmo de crescimento de 2,7 por cento verificado em 2002 (Comissão Europeia, Previsões de Primavera, Março de 2004). Contudo, mantiveram-se algumas disparidades no comportamento dos principais blocos económicos. Nos EUA, o produto cresceu 3,1 por cento, acentuando-se o diferencial do ritmo de

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crescimento face à área do euro, onde se verificou uma desaceleração pelo 3.º ano consecutivo, de 0,9 para 0,4 por cento. No Japão, por seu lado, o ano de 2003 revelou-se de acentuada recuperação da actividade, com o crescimento do PIB a situar-se em 2,7 por cento contra um decréscimo de 0,4 por cento no ano anterior.
A desaceleração do crescimento em 2003 foi uma realidade observada na generalidade dos 12 países membros da UEM (apenas a Grécia, Espanha, Finlândia e Luxemburgo registaram ligeiro aumento do ritmo da actividade económica). Na Alemanha e em França, as maiores economias da área do euro, o crescimento situou-se muito próximo de zero (-0,1 por cento e 0,2 por cento, respectivamente).
O baixo nível de utilização dos recursos produtivos, com valores de produção inferiores ao potencial e de taxas de desemprego crescentes, contribuiu para a redução da inflação. Preocupações com o eventual surgimento de uma situação de deflação, um dos elementos característicos da economia japonesa nos últimos anos, estenderam-se em 2003 às economias dos EUA e da Europa.
As finanças públicas nos EUA e na área do euro voltaram a deteriorar-se reflectindo, nos EUA, o efeito de políticas orçamentais expansionistas adoptadas pelas autoridades como resposta à evolução macroeconómica dos últimos 3 anos e, no caso das economias europeias, os efeitos dos estabilizadores automáticos num contexto de um menor crescimento do produto e de um aumento do desemprego.
Na área do euro, o défice orçamental aumentou de 2,3 para 2,7 por cento do PIB, estimando-se que nas duas maiores economias da UEM este tenha ultrapassado o limite de 3 por cento imposto pelo Pacto de Estabilidade e Crescimento (em 0,9 pontos percentuais, no caso da Alemanha e em 1,1 pontos percentuais, no da França). Todavia, o défice ajustado do ciclo económico manteve ao longo dos últimos 3 anos um valor em torno de 2,3 por cento do PIB.
O rácio da dívida pública no PIB terá aumentado de 69,2 para 70,4 por cento, invertendo assim a tendência de descida que se verificava desde 1997.
Nos EUA, a política orçamental tem assumido um cariz anti-cíclico, registando-se uma deterioração gradual do saldo orçamental desde 2000 (de 1,3 por cento para -4,8 por cento em 2003, de acordo com os dados da Comissão Europeia), o que se traduziu num aumento da dívida pública de 57,7% do PIB em 2000 para 58,5% em 2003 (Banco de Portugal, Boletim Económico - Março de 2004).
O diferencial entre a taxa swap e a taxa de juro dos títulos de dívida pública (swap spread), no prazo dos 10 anos, voltou a apresentar uma tendência de descida ao longo do ano, movimento mais acentuado na área do euro. Num contexto de taxas historicamente baixas, a redução generalizada do risco de crédito e o aumento do declive da curva de rendimentos estão entre os factores explicativos desta trajectória.
A diminuição da incerteza, em conjunto com a melhoria dos indicadores macroeconómicos e das empresas (lucros e spreads de crédito) traduziu-se num comportamento positivo dos índices accionistas, o que não sucedia desde 1999. Entre o final de 2002 e o final de 2003, o índice alemão Xetra Dax apresentou um crescimento de 37,1 por cento. Nos EUA, os índices S&P 500 e Nasdaq valorizaram-se 26,4 e 49,1 por cento, respectivamente, ao passo que o índice Nikkei de Tóquio registou uma variação de 24,5 por cento.
O mercado cambial voltou a caracterizar-se por níveis elevados de volatilidade, mantendo-se a tendência de depreciação do dólar, em termos efectivos, que vinha a registar-se desde o início de 2002. De acordo com os dados do IGCP, e comparando valores de final de ano, entre 2002 e 2003, o euro registou uma apreciação de aproximadamente 19,8 por cento em relação ao dólar norte-americano (mais de 40 por cento face ao final de 2001). Relativamente ao iene e à libra, a apreciação da moeda europeia situou-se em aproximadamente 8 por cento. Em termos efectivos reais, a moeda europeia valorizou-se cerca de 9 por cento no último ano.

3.2. Economia Portuguesa

A economia portuguesa terá registado, em 2003, o ponto mais baixo do ciclo económico iniciado após a recessão de 1993. De acordo com o Banco de Portugal (Boletim Económico - Março de 2004), o produto interno bruto apresentou uma variação negativa, que se estima em 1,2%, depois de em 2002 ter registado um crescimento de 0,4%.
Esta evolução ficou a dever-se fundamentalmente à fragilidade da procura interna, reflectindo a continuação do processo de ajustamento dos balanços das famílias e empresas, face aos elevados níveis de endividamento atingidos no final dos anos 90, e à reduzida margem de manobra da política orçamental para contrariar os efeitos da recessão económica.
As várias componentes da procura interna demonstraram tendência de queda no conjunto do ano, destacando-se o investimento que terá caído aproximadamente 10 por cento.
A actividade económica foi também condicionada por uma envolvente externa desfavorável. O crescimento económico da UE voltou a ser débil, limitando o dinamismo das exportações portuguesas. Na primeira metade do ano, as decisões de investimento dos agentes económicos foram também condicionadas pela incerteza associada aos conflitos de natureza geo-política.
Ainda assim, registou-se uma melhoria substancial nas contas externas, nomeadamente por via da diminuição das importações. Estima-se que o défice da balança corrente e de capital, que em 2000 atingiu 8,9 por cento do PIB, se tenha reduzido para cerca de 3 por cento em 2003.
A acentuada desaceleração da actividade económica em 2003 foi acompanhada por uma deterioração do mercado de trabalho. A taxa de desemprego aumentou pelo segundo ano consecutivo, situando-se no final de 2003 em 6,4 por cento, sendo todavia, um dos valores mais reduzidos do conjunto dos países membros da UEM e cerca de 2,4 pontos percentuais abaixo da média da área do euro.
A taxa de inflação homóloga reduziu-se consistentemente ao longo do ano, tendo passado de 4 por cento, em Dezembro de 2002, para 2,4 por cento no final de 2003. A taxa de inflação média situou-se em 3,3 por cento, valor que compara com 3,7 por cento em 2002, reduzindo-se o diferencial face à taxa de inflação média na área do euro, de 1,4 para 1,2 pontos percentuais.
A recessão económica verificada motivou um forte abrandamento no crescimento das receitas fiscais e um incremento das despesas de natureza social alterando substancialmente

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os pressupostos em que havia sido elaborado o Orçamento. Neste contexto foi necessário, a par da continuação da implementação das reformas estruturais, recorrer a medidas mais apertadas de contenção da despesa orçamental que afectaram, nomeadamente, a componente dos salários e das despesas de capital.
O défice orçamental situou-se em 2,8 por cento do PIB, contando com o efeito de algumas receitas de natureza extraordinária, designadamente as resultantes da titularização de dívidas fiscais e à segurança social e da transferência de reservas contabilísticas do fundo de pensões dos CTT para a Caixa Geral de Aposentações e para o Tesouro. O défice ajustado do ciclo diminuiu de 2,6 por cento do PIB, em 2002, para 1,7 por cento em 2003.
O rácio dívida pública/PIB (INE - Contas Nacionais Preliminares - 10 de Março de 2004) deverá ter registado um acréscimo de 2 pontos percentuais, passando de 58,1 para 60,1 por cento, ficando assim marginalmente acima do limite estabelecido no Pacto de Estabilidade e Crescimento.

4. Mercado de Dívida Pública

Em 2003, as yields de médio e longo prazo das emissões de dívida pública da área do euro atingiram os níveis mais baixos dos últimos 45 anos. Acentuando o longo movimento de queda que se verificava desde o princípio de 2000, as yields do Bund a 10 anos registaram na primeira metade de 2003 uma redução superior a 70 pontos base passando de 4,2 por cento para 3,5 por cento. Na segunda metade do ano, assistiu-se a um movimento simétrico, tendo as yields terminado o ano próximas dos níveis de início.
O diferencial entre a taxa de rendibilidade do Bund a 10 anos e a taxa de swap equivalente (swap spread) voltou a estreitar-se no ano de 2003, atingindo, em meados do ano, os valores mais baixos desde 1999.
A redução deste diferencial esteve condicionada por um maior incentivo à procura de posições líquidas recebedoras de taxa fixa no mercado de swaps, num contexto de queda generalizada de taxas durante a primeira parte do ano, e pela procura de níveis de rentabilidade mais elevados, num cenário de taxas historicamente muito baixas.

GRÁFICO 1

Spreads dos soberanos da área euro face à Alemanha
(Diferencial entre as yields médias dos 10 anos interpoladas)

Fonte: Reuters, IGCP.

O estreitamento dos swap spreads para valores mínimos nos meses de Junho e Julho, ficou a dever-se também à forte inclinação da curva de rendimentos que veio reforçar o incentivo por receber taxa fixa através do mercado de swap.
A redução dos swaps spreads do Bund, de 2002 para 2003, foi acompanhada por um estreitamento dos spreads da generalidade das emissões dos soberanos da área do euro face à Alemanha, conforme se pode verificar pelo Gráfico 1.
Um destaque especial para Portugal, realçando o facto de a dívida portuguesa ter registado no ano de 2003 um dos melhores desempenhos nos principais índices bolsistas de dívida pública da área do euro, reflectindo assim a importante redução do diferencial das taxas de rendibilidade da dívida pública portuguesa face às de outros emitentes soberanos (Gráfico 1).
De facto, em relação à dívida alemã, na maturidade dos 10 anos, aquele diferencial passou de uma média de cerca de 20 pontos base, em 2002, para um valor em torno de 10 pontos base em 2003 (Gráfico 2).
Por último, com a apresentação do Gráfico 2 evidencia-se a evolução durante os anos de 2002 e 2003, do diferencial das taxas de rendibilidade da dívida pública portuguesa, espanhola, italiana e belga face à dívida pública alemã (na maturidade dos 10 anos).

5. Gestão da Dívida Pública

5.1. Estratégia de Financiamento em 2003

Em Dezembro de 2002, foi aprovado o Programa de Financiamento do Estado para 2003, tendo como pressupostos os que resultavam do Orçamento do Estado, nomeadamente uma previsão de 4,5 mil milhões EUR de Necessidades Líquidas de Financiamento (défice orçamental do sector Estado adicionado da aquisição líquida de activos financeiros e das regularizações de situações do passado e subtraído do produto de privatizações a aplicar na amortização de dívida).
Considerando as amortizações de dívida, o Programa apontava para um valor de 11,1 mil milhões EUR de necessidades de financiamento a satisfazer no ano civil por recurso à emissão de instrumentos de dívida de médio e longo prazo e a financiamento líquido de curto prazo, a que acresceria o montante necessário ao refinanciamento das recompras de dívida.

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" Programa de emissões

" Emissão de Obrigações do Tesouro (OT), num montante da ordem de 7,5 mil milhões EUR, como principal fonte de financiamento em mercado, incluindo:
" a emissão de um novo título com maturidade em 2006, a lançar no 1º trimestre, através de uma operação sindicada com os OEVT, num montante entre 2 a 3 mil milhões EUR e a reabrir por leilão até atingir um saldo não inferior a 5 mil milhões EUR;
" a possibilidade da reabertura de linhas de OT existentes ou da abertura de uma nova linha de OT para os restantes 2,5 mil milhões EUR;

" O relançamento da emissão de Bilhetes do Tesouro (BT) como instrumento de financiamento estrutural do Estado, com um objectivo de emissões no ano de um montante da ordem de 5 mil milhões EUR;

" A emissão de papel comercial para a satisfação de necessidades de tesouraria intra-anuais e/ou para suprir eventuais necessidades de financiamento remanescentes.

" Programa de troca de dívida
Prosseguimento do programa de recompras de dívida ilíquida iniciado em 2001, com o objectivo de aumentar a liquidez do mercado das OT e atenuar a concentração das necessidades de refinanciamento decorrentes do vencimento de OT de maior dimensão a partir de 2004.

" Gestão activa da carteira
Recurso ao mercado de derivados financeiros para ajustar a duração da carteira aos objectivos e limites de risco definidos para a gestão.

5.2. Necessidades de Financiamento

De acordo com os dados disponibilizados pelo IGCP, a execução orçamental em 2003, acarretou um montante de necessidades líquidas de financiamento de 5,1 mil milhões EUR. Por outro lado, as recompras de dívida deram origem a um acréscimo de 1,2 mil milhões EUR no montante de dívida de médio e longo prazo reembolsada em 2003. Deste modo, as necessidades de financiamento vieram assim a situar-se em 12,9 mil milhões EUR (Quadro 1).
De referir, que do exercício orçamental de 2002 havia resultado um saldo de financiamento de cerca de 1,3 mil milhões EUR, pelo que as necessidades de financiamento de 2003 a satisfazer no ano civil através da emissão de instrumentos de médio e longo prazo e do financiamento líquido de curto prazo viriam a situar-se em 11,6 mil milhões EUR (Quadro 1).

5.3. Programa de Troca de Dívida

O Programa de Troca de Dívida prosseguiu em 2003 abrangendo a recompra de dívida ilíquida, bem como a amortização antecipada de empréstimos. Refira-se que este programa, iniciado no ano de 2001, foi criado com o objectivo primordial de substituir dívida antiga, não líquida, por emissões benchmark no mercado das OT, acelerando desta forma o desenvolvimento deste mercado de referência.
A partir de 2003 o programa passou a assumir um papel importante na redução do risco de refinanciamento, sendo que esta característica será preponderante ao longo dos próximos anos uma vez que a estratégia de financiamento orientada para a promoção da dimensão e liquidez do mercado das OT levou à concentração da dívida pública portuguesa em títulos com montantes emitidos da ordem dos 5 mil milhões EUR, os quais começam a vencer se a partir de 2004.

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No ano de 2003 a amortização antecipada de dívida atingiu cerca 1389 milhões EUR (Quadro 2), dando origem a necessidades de refinanciamento adicionais em cerca de 1231 milhões EUR.
A maior parte do valor das recompras do ano respeitou à OT 3,625% Ago de 2004, que ascendeu a 759 milhões EUR (Quadro 2), inserida no âmbito da gestão do risco de refinanciamento. Por se tratar de um título de elevada dimensão (5 mil milhões EUR) e que esteve sujeito a obrigações de cotação em MEDIP até finais de Junho, o leilão foi a modalidade escolhida para a sua recompra.
Após ter atingido um prazo residual inferior a um ano, foi dada aos investidores a oportunidade de substituírem este título, que entretanto tinha perdido o estatuto de benchmark, por outros títulos com maturidades análogas, nomeadamente BT, com cotação permanente e liquidez assegurada em mercado secundário. Deste modo, a sua recompra iniciou se em Setembro, realizando se, até ao final do ano, 5 leilões coincidentes com as datas de colocação de BT.
As remanescentes recompras de dívida em mercado incidiram sobre outras OT não líquidas (não sujeitas a regras de cotação obrigatória) e totalizaram 206 milhões EUR (Quadro 2), tendo sido efectuadas através de transacções realizadas ao longo do ano numa base bilateral.
No que se refere a operações de recompra o IGCP passou a dispor, a partir de 28 de Abril, de uma facilidade electrónica disponibilizada pela MTS Portugal, a PBB (Portuguese buyback functionality), onde participam o IGCP e os OEVT. Esta funcionalidade permite uma actuação permanente no mercado, divulgando, diariamente, através do sistema MTS Telematico, preços de recompra, tornando assim mais eficiente e transparente a realização deste tipo de operações.
Por último, no que diz respeito a amortizações antecipadas de empréstimos que contemplavam opções de pré-pagamento (call) estas ascenderam a 424 milhões EUR (Quadro 2).

5.4. Financiamento Efectuado

Em 2003, a emissão bruta de dívida de médio e longo prazo e o financiamento líquido de curto prazo ascendeu a 11 951 milhões EUR (Quadro 3), dos quais EUR 11 737 milhões (Quadro 3) corresponderam a emissões de OT e de BT, enquanto que no ano de 2002 as mesmas rubricas totalizaram 13 050 e 12 998 milhões EUR (Quadro 3), respectivamente.
De acordo com o IGCP, e no que concerne ao exercício orçamental de 2003, considerando as emissões efectuadas no período complementar, estima-se a existência de um saldo de financiamento na ordem dos 541 milhões EUR, que transita para o exercício de 2004.

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5.4.1. Emissão de Obrigações do Tesouro (OT)

No ano em análise, o volume bruto de financiamento efectuado através da emissão de OT totalizou 7572 milhões EUR, resultante da criação de duas novas séries de OT em 2003, uma com maturidade em 2006 (3 anos) da qual foram emitidos cerca de 5072 milhões EUR, e outra na maturidade de 2014 (10 anos longos) da qual foram emitidos 2500 milhões EUR.
Ambas as séries foram lançadas através de operações sindicadas com montantes de 2,5 mil milhões EUR cada (cerca de 50% da dimensão final de cada série), tendo os sindicatos sido constituídos pelos OEVT. Esta forma de colocação e o montante emitido, para além de assegurarem a estes títulos, desde o seu lançamento, um limiar mínimo de liquidez, permitiram gerir a qualidade e a diversificação da base de investidores, garantindo também maior visibilidade à emissão. Voltou a aplicar-se o sistema de pot para gestão do livro de ordens dos investidores, o que permitiu ao IGCP intervir no processo de alocação dando prioridade aos investidores de maior qualidade, com o intuito de assegurar uma boa performance da emissão em mercado secundário e, dessa forma, facilitar a colocação por leilão das tranches subsequentes.
Nestas emissões e pela primeira vez, foi aplicado também um sistema de pot para ordens apresentadas pelos Co-Leads a serem satisfeitas em função da qualidade dos investidores avaliada por critérios pré-definidos pelo IGCP, em complemento ao habitual regime de "retenção" (ordens dos investidores desde logo aceites pelo emitente). Esta opção teve resultados muito positivos, visíveis directamente no incremento da dimensão relativa e qualidade dos livros de ordens.
Correspondendo ao anúncio de Dezembro de 2002, a OT 3% Jul 2006 foi lançada junto ao final do 1.º trimestre, tendo a posterior realização de leilões em Maio, Junho e Julho, permitido que o montante emitido desta OT atingisse o objectivo dos 5 mil milhões EUR (Quadro 4). Deste modo, o mercado secundário das OT passou a disponibilizar títulos com o estatuto de benchmark em MEDIP em todos os prazos dos 2 aos 10 anos, exceptuando a maturidade de 2008.
No âmbito do programa de OT procedeu-se ao lançamento, no decorrer do mês de Outubro, através de sindicato, da nova benchmark a 10 anos, a OT 4,375% Jun 2014, no montante de 2,5 mil milhões EUR (Quadro 4). O lançamento na segunda metade do ano de uma nova série de OT com maturidade mais longa era uma das opções em aberto no Programa de Financiamento de 2003, em alternativa à reabertura de séries existentes.

A opção por uma nova série na maturidade de 2014, que correspondeu à antecipação do lançamento do benchmark a 10 anos de 2004, teve por base a existência de condições de mercado favoráveis (decorrentes, em particular, das características de antecipação e raridade, bem como do contexto de clear-market e liquidez), o feed-back positivo dos investidores (na sequência de road-shows efectuados pelo IGCP em Setembro e Outubro) e o aconselhamento dos OEVT. A OT 4,375% Jun 2014 foi aberta em Outubro, com colocação de um montante de 2,5 mil milhões EUR.
No segundo semestre de 2003, realizaram-se apenas três leilões de OT, todos da OT 3% Jul de 2006. O montante médio colocado por leilão voltou a aumentar, para cerca de 857 milhões EUR (incluindo a fase não competitiva), o que representou um acréscimo de 15% face à média colocada nos leilões do ano anterior. A procura registada nestes leilões manteve-se elevada. A opção do leilão não competitivo foi exercida pelos OEVT sobre 56% do total disponível para estas operações.

5.4.2. Emissão de Bilhetes do Tesouro (BT)

Dando cumprimento a um dos principais objectivos estratégicos do Programa de Financiamento para 2003, lançou-se a emissão dos novos BT no âmbito de um projecto que visa criar para estes títulos um mercado de base internacional, líquido e eficiente de forma a suportar a emissão de BT como instrumento de financiamento estrutural do Estado e aceder a níveis de custo de financiamento mais favoráveis no segmento de curto prazo.

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O programa de emissão de BT teve início em Julho, sendo que até ao final do ano foram realizados sete leilões através dos quais foi colocado um montante nominal total de 4,2 mil milhões EUR: 2,52 mil milhões EUR na maturidade dos 12 meses, 1,23 mil milhões EUR na dos 6 e 0,41 mil milhões EUR na dos 3 meses. No final do ano tinham sido lançadas as 3 séries de BT anunciadas para 2003: BT 19 Mar 2004, BT 23 Jul 2004 e BT 19 Nov 2004 (Quadro 5). Na fase competitiva dos leilões, a procura total recebida ascendeu a 16,7 mil milhões EUR, ou seja, cerca de 4,2 vezes o montante colocado. Os leilões de BT registaram também um elevado nível de eficiência e um adequado grau de dispersão (as colocações foram, em média, tomadas por oito EBT). A procura na fase não competitiva foi, em média, de 19% do montante oferecido.

5.4.3. Emissão de Certificados de Aforro (CA)

A emissão bruta de CA totalizou 1675 milhões EUR, dos quais 500 milhões EUR respeitam a capitalização de juros. Tendo em conta que o volume de resgates ascendeu a 1357 milhões EUR, o contributo deste instrumento para o financiamento líquido no ano foi de 318 milhões EUR, ou seja, o aumento foi determinado exclusivamente pelo efeito da capitalização dos juros, já que as subscrições líquidas (diferença entre as novas subscrições e as amortizações ao valor de reembolso) tiveram um contributo negativo para a variação do stock em 182 milhões EUR.
Noutra perspectiva, de salientar que o prazo médio dos CA vivos no final de 2003 (prazo contado desde a data da sua subscrição) voltou a aumentar face ao ano de 2002, mantendo assim a tendência dos últimos anos. O valor actual (incluindo juros capitalizados) dos títulos subscritos há mais de 5 anos, em percentagem do total, subiu de 63,7 para 65,2 por cento, enquanto que o peso dos títulos subscritos há menos de um ano diminuiu de 9,4 para 6,8 por cento.

5.4.4. Emissão de CEDIC

Os CEDIC, um instrumento de curto prazo destinado exclusivamente à captação para o financiamento do sector Estado dos saldos de disponibilidades existentes a nível de Fundos e Serviços Autónomos, contribuiu com 131 milhões EUR para o financiamento líquido do Estado.
De acordo com o IGCP o prazo médio das emissões foi de 57 dias, sendo que o saldo vivo deste instrumento financeiro passou de 1423 milhões EUR, no final de 2002, para 1554 milhões EUR, no final de 2003.

5.4.5. Emissão de Euro-Commercial Paper (ECP)

Em 2003, no âmbito do programa ECP foi emitido um montante total de 7536 milhões EUR de papel comercial e tiveram uma maturidade média de 46 dias. Estas emissões foram apenas utilizadas como forma de financiamento intra-anual, para colmatar desfasamentos entre o momento em que ocorreram necessidades e a disponibilização dos fundos obtidos através da emissão de OT e BT, a qual obedece a calendários pré-definidos.
Dado que o volume de amortizações e outras variações ascenderam a cerca de 7822 milhões EUR, a contribuição deste instrumento para a satisfação das necessidades líquidas de financiamento do ano foi negativa em 286 milhões EUR, sendo que no final de 2003 o seu saldo vivo era nulo.

5.4.6. Outras Operações de Financiamento

Por fim, no que se refere a outras operações de financiamento em 2003, de referir que de acordo com as informações do IGCP foram efectuados cinco saques da linha Revolving Credit Facility na modalidade de swingline num montante total de 550 milhões EUR e por um prazo médio de 4 dias para satisfazer necessidades de tesouraria muito pontuais.

5.5. Operações de Gestão Activa da Dívida e Operações de Reporte

5.5.1. Operações de Gestão Activa da Carteira

A gestão do risco de mercado da carteira de dívida é efectuada com recurso à utilização de instrumentos derivados, especialmente, interest rate plain - vanilla swaps. Durante o ano em análise foram negociadas 92 novas operações e feita a liquidação antecipada de 45 transacções. O montante nominal dos contratos negociados sobre instrumentos derivados, atingiram cerca de 26,5 mil milhões EUR em 2003, enquanto que em 2002 ascenderam a 19,5 mil milhões EUR.
A realização de emissões de papel comercial em USD, quando capaz de oferecer condições de custo mais vantajosas que a emissão directa em euros, levou à contratação

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de operações derivados (swaps de moeda) para cobertura imediata do risco cambial associado.
No final de 2003, a carteira de instrumentos derivados incluía contratos vivos com um valor nominal de 21,4 mil milhões EUR (13,2 mil milhões EUR em 2002), equivalente a 25,6 por cento (16,6 por cento em 2002) do saldo total da dívida directa do Estado.

5.5.2. Operações de Reporte

O IGCP disponibiliza sobre OT e de BT aos market makers em MEDIP/MTS Portugal uma "janela" para operações de repos de último recurso, com o objectivo de promover a liquidez e aumentar a eficiência do mercado de dívida pública portuguesa.
No decorrer do ano de 2003, no âmbito desta facilidade foram realizadas seis operações de cedência de OT através de repos, num montante total de 91,2 milhões EUR. Este valor representa uma diminuição face ao volume realizado em 2002 que ascendido a 445 milhões EUR.
Já quanto à "janela" de reportes sobre BT, criada em Julho de 2003, não foram realizadas quaisquer operações, dada a inexistência de procura por parte dos EBT.

5.5.3. Dívida Directa do Estado

Em 31 de Dezembro de 2003, o saldo da dívida directa do Estado apurado na óptica da contabilidade pública, ao valor nominal e avaliada a câmbios de final de mês, ascendia a 83 377 milhões EUR (Quadro 6). Todavia, se considerarmos o efeito das operações de cobertura do risco de câmbio efectuada através de derivados financeiros, o stock da dívida situava-se em 83 611 milhões EUR (Quadro 6).
Deste modo, no ano de 2003, o saldo da dívida directa do Estado, antes da cobertura cambial, registou um acréscimo em termos nominais em cerca de 3902 milhões EUR (Quadro 6), ou seja, um crescimento de 4,9%, face a 2002. De referir que nos dois períodos imediatamente anteriores tinham-se verificado crescimentos de 9,7% (ano de 2002) e 9,5% (ano de 2001).
Assim, se tivermos em conta o disposto no artigo 60.º da Lei n.º 32-B/2002 (Lei do Orçamento do Estado para 2003), que estipulava um aumento do endividamento líquido global directo até ao máximo de 5959,1 milhões EUR, conclui-se que este limite foi respeitado, tendo sido somente utilizado 65,5% deste valor.
O supramencionado aumento (3902 milhões EUR) ficou a dever-se à emissão líquida de instrumentos de dívida (valor correspondente à diferença entre o valor de encaixe das emissões e o valor da dívida amortizada) que ascendeu a 4237 milhões EUR (Quadro 6), bem como a outros factores, nomeadamente as flutuações cambiais que foram no sentido de reduzir em 335 milhões EUR o saldo da dívida avaliado em euros (Quadro 6).
Refira-se ainda, que o total de amortizações de dívida, ao valor de encaixe, cifrou-se em 29 412 milhões EUR (Quadro 6), dos quais 18 613 milhões EUR se referem a dívida emitida no próprio ano. Este valor inclui recompras antecipadas (face ao momento contratual) de instrumentos de dívida no valor aproximado de 1389 milhões EUR (Quadro 2).
Noutra óptica, o movimento de descida de yields que se verificou ao longo do período em que se fizeram as colocações da OT 3% Jul 2006 deu origem ao apuramento de mais valias líquidas de 14 milhões EUR, enquanto que nas operações de recompra foram apuradas menos valias líquidas de 18 milhões EUR. A apreciação que o euro registou em 2003 face a outras moedas em que a dívida directa do Estado se encontra denominada, resultou numa redução de 339 milhões EUR no saldo da dívida avaliado em euros (Quadro 6).
Deste modo, a conjugação dos valores do financiamento líquido, com o dos outros movimentos da dívida e com a evolução do saldo de swaps, implicou um acréscimo de 4057 milhões EUR no stock da dívida directa do Estado após cobertura cambial (Quadro 6).

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De acordo com o IGCP, no ano de 2003 manteve-se a tendência para o aumento da componente da dívida de taxa fixa na dívida total. Assim, numa perspectiva antes de swap, o saldo da dívida de taxa fixa passou de 77,2 para 79,6%, enquanto que após swaps, a componente da dívida de taxa fixa registou um ligeiro decréscimo (de 73,4 para 72,8%), enquanto que a exposição cambial continuou a apresentar-se virtualmente nula.
De destacar, que no final de 2003 a dívida em euros fixou-se em cerca de 82 208 milhões EUR (Quadro 6), o que representa cerca de 98,6 por cento da dívida total, valor que compara com 96,6 por cento do ano transacto, verificando-se assim um acréscimo de 2 pontos percentuais. Por outro lado, o peso da dívida negociável na dívida total também cresceu, passando para 77,2 por cento em 2003 contra 76,1 por cento em 2002 (Quadro 6).
No que se refere à evolução da estrutura da dívida por instrumentos, de referir que esta manteve os traços gerais que já havia apresentado em 2002. Na realidade, com um financiamento líquido de 2972 milhões EUR o peso das OT aumentou ligeiramente, de 65,1 para 65,6 por cento (Quadro 6), conservando o estatuto de principal instrumento de financiamento da República. Por seu turno, continuou a diminuir o peso de outros instrumentos de médio e longo prazo, visto que passaram de 13,2 para 8,6 por cento, por efeito do seu vencimento ou recompra antecipada. Verificou-se ainda uma redução, ainda que ligeira, da percentagem da dívida representada por CA, de 19,5 para 19,0 por cento, seguindo assim a tendência dos últimos anos (Quadro 6).
Porém, a maior alteração na estrutura da dívida resultou do relançamento da emissão de BT, que em 31 de Dezembro de 2003 já correspondiam a 5% da dívida total, com um saldo de 4165 milhões EUR (Quadro 6). Esta circunstância levou a que os instrumentos de curto prazo passassem a representar uma parcela mais significativa do stock, aumentando o seu peso de 2,2 para 6,9 por cento (Quadro 6). No conjunto dos outros instrumentos de maturidade mais curta, os CEDIC mantiveram a sua importância relativa (1,9%) (Quadro 6), enquanto que o ECP, cujas emissões estiveram apenas associadas à satisfação de necessidades pontuais de tesouraria, terminou o ano com um saldo nulo (Quadro 6).

5.7. Encargos Correntes da Dívida Pública

De acordo com os dados do IGCP, os encargos correntes da dívida directa do Estado em 2003, na óptica das contas públicas, ascenderam a 4028 milhões EUR, sendo que 4007 milhões EUR respeitam a juros e o remanescente (21 milhões EUR) a outros encargos (Quadro 7). Deste modo, face a 2002 registou-se um aumento de cerca de 200 milhões EUR a que corresponde uma variação de 5,2% (Quadro 7).

Por outro lado, a componente de juros na óptica das contas públicas registou um crescimento de 5,3 por cento em relação a 2002 o que motivou um ligeiro aumento do rácio dos juros no produto, que passou de 2,9 por cento para 3,0 por cento em 2003 (Gráfico 3).

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No entanto, deve ser salientado a redução dos juros na óptica das contas nacionais, que em 2003 ascendeu a 3830 milhões EUR contra 3894 milhões EUR do ano 2002 (Quadro 7), tendo assim registado uma variação de -1,6% (Quadro 7), o que não deixa de ser um aspecto positivo.
A taxa de juro implícita da dívida directa do Estado, calculada como o rácio entre o valor dos juros do ano (avaliado na óptica das contas nacionais) e o valor do stock médio da dívida, registou uma redução em 2003, passando de 5,1 para 4,7%, mantendo assim a trajectória dos últimos anos.

5.8. Rating da Dívida da República

A notação de risco de crédito da República Portuguesa tem vindo a ser publicada de forma regular por três das principais agências internacionais de rating: Standard & Poor's, Fitch Ratings e Moody's. O IGCP mantém com as duas primeiras um contrato que assegura a elaboração anual de um relatório de rating da República. No quadro 8 apresenta-se a escala das citadas agências internacionais de rating.

Tendo em conta o desempenho da economia portuguesa em 2003 e o cenário económico-financeiro de médio prazo, as principais agências internacionais de rating confirmaram durante o ano as últimas avaliações por si efectuadas, em muito bom plano, quer para a dívida de médio e longo prazo, mas também para a dívida de curto prazo, ambas com perspectivas estáveis (Quadro 9).

Com a apresentação do quadro 10, podemos analisar e comparar o rating das principais agências internacionais para dívida de médio e longo prazo da EU15, EUA e Japão.

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Rácio da Dívida Pública no PIB

Como já foi anteriormente referido, em Portugal o rácio da dívida pública no PIB aumentou 2 p.p. do PIB entre 2002 e 2003, fixando-se assim em 60,1% (Quadro 11). Por seu turno, no mesmo período, a Alemanha e a França registaram aumentos acima de 3 p.p. (3,4 e 4,4 p.p., respectivamente), fixando-se o rácio em 64,2 e 63%, respectivamente. Além destes, os países da EU15 em que também se verificaram aumentos foram a Finlândia (2,7 p.p.), Holanda (2,2 p.p.) e Reino Unido (1,3 p.p.), ficando estes no entanto abaixo do limite estabelecido no PEC. No extremo oposto aparece a Bélgica como uma diminuição de 5,3 p.p., fixando-se em 100,5% (Quadro 11).
Na EU15 o rácio da dívida pública no PIB cresceu de 62,5 para 64% (Quadro 11). A situação será análoga se considerarmos a actual EU25, pois também se verifica um aumento de 61,5 para 63% (Quadro 11), assim como na Zona Euro que passa de 69,2 para 70,4% (Quadro 11).
Por fim, se tivermos em conta os EUA e o Japão, a evolução é similar à europeia, pois no primeiro caso sobe 2,5 p.p. e no segundo caso cresce 6,9 p.p. (Quadro 11).

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6. Dívidas da Administração Local e Regional

6.1. Dívidas da Administração Local

No que concerne às dívidas da administração local, recorreu-se às estatísticas do Banco de Portugal (BP), nomeadamente aquelas que se referem ao financiamento da administração local (Boletim Estatístico de Maio 2004 - capítulo E.3.2), e que se apresentam no Quadro 12.

No final de 2003, o financiamento da administração local ascendeu globalmente a 483 milhões EUR, sendo que 484 milhões EUR se refere a crédito líquido de residentes e o remanescente (1 milhão EUR negativo) respeita a não residentes (Quadro 12).
A título comparativo de referir que no final de 2002, o financiamento da administração local atingiu um montante global de 447 milhões EUR (Quadro 12), ou seja, menos 36 milhões EUR que em 2003, enquanto que no final do ano 2001 a rubrica em questão cifrou-se em 610 milhões EUR, ou seja, mais 127 milhões EUR que no ano em apreço (Quadro 12).

6.2. Dívidas das Administrações Regionais

No que se refere às dívidas das administrações regionais, adoptou-se o mesmo processo da administração local, ou seja, recorrendo as estatísticas do Banco de Portugal, mais especificamente ao financiamento da administração regional (Boletim Estatístico de Maio 2004 - Capítulo E.3.1) e que se apresentam no Quadro 13.

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No fim do ano 2003, o financiamento das administrações regionais foi negativo em 51 milhões EUR (Quadro 13), sendo que 48 milhões EUR (negativo) referiam-se a crédito líquido de residentes, enquanto que o relativo a não residentes, ascendia a 3 milhões EUR (negativo) (Quadro 13).
Numa base comparativa com os dois últimos anos, de mencionar que o financiamento das administrações regionais no ano 2002 ascendeu a 104 milhões EUR (+155 milhões EUR que 2003), enquanto que em 2001 se cifrava em 110 milhões EUR (+161 milhões EUR que 2003) (Quadro 13).

7. Concessão de Garantias Pessoais pelo Estado

7.1. Previsão de Garantias a Conceder no ano de 2003

Apresenta-se discriminadamente a previsão inicial de garantias a conceder no ano de 2003 (Quadro 14), e que serviu de base à fixação do limite máximo para a concessão de garantias no ano em análise, aquando da preparação do Orçamento do Estado para 2003.

7.2. Garantias Pessoais do Estado - Concessões e Amortizações em 2003

De acordo com as informações fornecidas pela Secretaria de Estado do Tesouro e das Finanças (Direcção-Geral do Tesouro), apresenta-se o Quadro 15, onde se discriminam as garantias pessoais do Estado concedidas no ano 2003.

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Da análise ao quadro acima apresentado, constata-se a concessão de sete garantias pelo Estado no ano em apreciação, no valor global de 896,5 milhões EUR, sendo 40 milhões EUR relativas a ordem interna e o remanescente (856,5 milhões EUR) respeitante a ordem externa.
Refira-se ainda, que tendo em conta os dados obtidos junto da Secretaria de Estado do Tesouro e das Finanças, foram efectuadas amortizações de garantias no ano de 2003 no montante global de 354,1 milhões EUR.
Deste modo, o valor líquido das garantias concedidas prestadas pelo Estado (concessões menos amortizações) em 2003, ascendeu a cerca de 542,4 milhões EUR. De mencionar, numa base comparativa, que em 2002 este valor tinha ascendido a 915,2 milhões EUR, ou seja, muito próximo do dobro relativamente a 2003.
Se tivermos em conta o disposto no artigo 56.º da Lei n.º 32-B/2002 (OE'2003), que estipula um limite máximo de 1600 milhões EUR para a concessão de garantias pelo Estado no ano 2003, facilmente se conclui que somente 33,9% deste valor foi utilizado (considerando o valor líquido), enquanto que no ano de 2002 a utilização representou cerca de 61% do limite máximo estabelecido em sede de Orçamento do Estado.

7.3. Posição Geral das Responsabilidades Assumidas e Efectivas

A posição geral das garantias do Estado no final de 2003 é a que se apresenta no Quadro 16, com destaque para as 10 entidades beneficiárias com mais relevo, sendo as remanescentes agrupadas na linha "Restantes".

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Analisando o quadro 16, verifica-se que as responsabilidades assumidas ascendem a 7629,2 milhões EUR, sendo que 1387,3 milhões EUR são relativos a crédito interno e 6241,9 milhões EUR respeitam a crédito externo.
Por outro lado, no que se refere às responsabilidades efectivas de referir que estas totalizaram 7510,7 milhões EUR. Deste valor, 6123,4 milhões EUR referem-se a crédito externo, enquanto que 1387,3 milhões EUR correspondem a crédito interno (Quadro 16).

8. Conclusões e Parecer

8.1. Conclusões

i. No final de 2003, o saldo da dívida directa do Estado (óptica contabilidade pública), ao valor nominal e a câmbios de final de mês ascendia a 83 388 milhões EUR, registando um acréscimo em termos nominais (antes de cobertura cambial) de 3902 milhões EUR, o que representa um aumento de 4,9 por cento face ao ano transacto;
ii. A dívida em euros fixou-se em 82 208 milhões EUR, com uma percentagem de 98,6 por cento relativamente à dívida total. Por outro lado, com um valor de 64 366 milhões EUR a dívida negociável aumentou para 77,2 por cento do valor total da dívida;
iii. Em termos de estrutura da dívida por instrumentos, as OT permanecem como o principal instrumento financeiro da República, com um montante de 54 674 milhões EUR no final de 2003, reforçando a sua importância na dívida total que passou a ser de 65,6%;
iv. Os Certificados de Aforro, no final do ano em análise ascendiam a 15 854 milhões EUR, com um aumento de 317 milhões EUR face a 2002, perdendo peso, ainda que ligeiro no stock da dívida directa, passando de 19,5% para 19% (de 2002 para 2003);
v. O relançamento dos BT no decorrer do ano traduziu uma nova componente da estratégia de financiamento do Estado com carácter estrutural, vindo completar com um segmento de curto prazo, uma curva de rendimentos de títulos líquidos do Estado Português. Esta foi de facto a maior alteração na estrutura da dívida, pois em 31 de Dezembro de 2003 os BT já apresentavam um saldo de 4165 milhões EUR representando 5% da dívida total;
vi. Os encargos da dívida pública no ano 2003, ascendiam a 4028 milhões EUR, enquanto que no ano anterior o valor situou-se em 3828 milhões EUR, ou seja, um acréscimo de 200 milhões EUR, a que corresponde uma variação de 5,2%;
vii. No final de 2003 as dívidas da administração local ascendiam a 483 milhões EUR, enquanto que as dívidas das administrações regionais, elevaram-se a 51 milhões EUR (negativo), ou seja, mais 36 milhões EUR e menos 155 milhões EUR, respectivamente, face a 2002;
viii. No que respeita às responsabilidades assumidas e efectivas do Estado, por conta de garantias prestadas, de referir que as mesmas ascendiam no final de 2003, a 7629,2 milhões EUR e 7510,7 milhões EUR, respectivamente;
ix. As garantias pessoais concedidas pelo Estado no ano em apreço, totalizaram cerca de 896,5 milhões EUR, sendo 40 milhões EUR de ordem externa e 856,5 milhões EUR de ordem interna. Refira-se ainda que também se verificaram amortizações no valor de 354,1 milhões EUR, pelo que o valor líquido fixou-se em 542,4 milhões EUR;
x. No que se refere ao rating da República e tendo em consideração o desempenho da economia portuguesa em 2003, bem como o cenário de médio prazo, as principais agências internacionais de rating confirmaram neste ano as suas últimas avaliações, pelo que o rating apresenta-se com boa notação para toda a dívida com perspectivas estáveis;
xi. De salientar que a dívida portuguesa registou em 2003 um dos melhores desempenhos nos principais índices bolsistas de dívida pública na área do euro, reflectindo a importante redução do diferencial das taxas de rendibilidade da dívida pública face à de outros emitentes soberanos, nomeadamente à dívida alemã que na maturidade dos 10 anos registou um diferencial médio de cerca de 10 pontos base;
xii. Por fim, de referir que o rácio da dívida pública no PIB deverá ter registado em 2003 um acréscimo de 2 pontos percentuais, passando de 58,1 para 60,1 por cento.

8.2 Parecer

A Comissão Parlamentar de Execução Orçamental é de parecer que o presente relatório, relativo ao acompanhamento da dívida pública e das garantias pessoais do Estado do ano 2003, preenche os necessários requisitos constitucionais e regimentais, para ser enviado ao Ex.mo Sr. Presidente da Assembleia da República, para eventual apreciação em Plenário, reservando os grupos parlamentares as suas posições sobre a matéria em apreço.

Assembleia da República, 15 de Junho de 2004. - O Deputado Relator, José Manuel Ribeiro - O Presidente da Comissão, José Tavares Moreira.

Nota: O relatório foi aprovado, com os votos a favor do PSD, do PS e do CDS-PP.

Anexo 1

Glossário

Accountability - Responsabilidade e prestação de contas.
Accruals - No caso de juros, corresponde aos juros corridos, ou seja, os juros correspondentes a um dado período quer estejam ou não vencidos.
Arrangers - Num sindicato bancário refere-se aos bancos que subscrevem a operação.
BaR - Medida de risco de taxa de juro e de taxa de câmbio de uma carteira, numa perspectiva de cash-flow, e representa o aumento máximo nos encargos da dívida, com uma dada probabilidade, durante um certo período de tempo (inclui o efeito do refinanciamento e do refixing de cupões de instrumentos a taxa variável).
BAS - Sistema electrónico usado para a realização dos leilões de dívida pública que permite aos participantes nos leilões introduzirem e actualizarem as suas propostas até ao fecho do leilão (que é rigorosamente controlado) e receberem mais rapidamente os resultados do leilão, assumindo desta forma menores riscos.
Basis-trading - Compra ou venda do "subjacente" ou do "futuro" num contrato de futuros, consoante for mais favorável tendo em conta a diferença entre os preços cash e de futuros.
Benchmark - Carteira de referência.
Bear-flattening da curva de rendimentos - Redução da inclinação da curva de rendimentos num contexto de subida de yields.

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Bucket (dos 3-4 anos) - Agrupa, por exemplo, todos os empréstimos cujo prazo residual esteja compreendido entre 3 e 4 anos.
Call option - Num empréstimo, refere-se à opção dada ao mutuário de proceder ao reembolso do empréstimo em data anterior à do seu vencimento.
Cap - Num contrato com taxa de juro variável, consiste na fixação de um limite máximo para a subida da taxa de juro, consentindo, no entanto, que o utilizador beneficie de uma eventual descida de taxas.
Carteira ajustada - Conjunto de todos os empréstimos que constituem a Carteira de Dívida Total e dos contratos de derivados financeiros que sobre ela estejam contratados, com exclusão da dívida referente aos Certificados de Aforro Séries A e B.
Carteira da dívida total - Conjunto de todos os empréstimos que constituem a dívida directa do Estado existente num dado momento, qualquer que tenha sido a sua origem, excluindo-se as promissórias emitidas pelo Estado no âmbito da sua participação em instituições supranacionais.
Carteira de referência - Carteira simulada constituída por um conjunto de empréstimos definidos com a escolha da carteira de referência de partida e por outros empréstimos simulados que resultam da aplicação da estratégia de financiamento de referência ao refinanciamento da carteira e às necessidades líquidas de financiamento do Estado. Também designada por carteira de dívida pública óptima, é caracterizada em termos de maturidade média, prazo médio de refixação da taxa de juro, perfis temporais de reembolso e perfis de refixação de taxa de juro.
Carteira de referência de partida - Carteira que se convenciona numa data como o ponto de partida para a aplicação da estratégia de financiamento de referência. É definida a partir da carteira ajustada existente nessa data, com eventuais ajustamentos que se considerem necessários e realizáveis com vista a aproximá-la da carteira de referência de steady-state.
Carteira de steady state - carteira com o perfil de risco/custo esperado considerado desejável.
Colaterização - Consiste na prestação de uma garantia real, sob a forma de caução, como forma de mitigar o risco de crédito de uma instituição contraparte.
Co-leads - Uma segunda classe de participantes num sindicato de colocação de um empréstimo, que subscrevem e colocam mas não têm responsabilidades na organização da operação.
Collar - Num contrato com taxa de juro variável, consiste no estabelecimento simultâneo de um limite mínimo e de um limite máximo de oscilação da taxa de juro.
Colocação no sindicato de forma outright - Forma standard de colocação dos títulos em que estes são tomados contra a entrega de cash.
Commodities - Bens transaccionados em mercados organizados com preços de referência, geralmente usa-se para matérias-primas (petróleo, metais, cereais, café, açúcar, algodão, etc.).
Cross currency swaps - Swap simultâneo de moeda e de taxa de juro.
Custo cash-flow da carteira - Montante dos encargos com juros, prémios e descontos de emissão e comissões, incorridos num dado período, relativamente a uma dada carteira de dívida e calculados em base de accruals.
Custo mark-to-market da carteira - Montante dos encargos com juros, prémios e descontos de emissão e comissões, incorridos num dado período, relativamente a uma dada carteira de dívida, calculados em base de accruals, adicionado da variação do valor de mercado da carteira verificado nesse período.
Custo orçamental da carteira - Montante dos encargos com juros, comissões e outros encargos, liquidados num dado período, relativamente a uma dada carteira de dívida.
Desvio médio do perfil de maturidades - Soma dos quadrados dos desvios em cada ano entre o perfil de maturidades da carteira que está a ser avaliada e o da carteira de referência.
Desvio médio do perfil de refixing - Soma dos valores absolutos dos desvios em cada ano entre o perfil de refixings da carteira que está a ser avaliada e o da carteira de referência.
Dívida pública em moeda estrangeira - Dívida pública denominada em moeda sem curso legal em Portugal.
Dívida pública em moeda nacional - Dívida pública denominada em moeda com curso legal em Portugal.
Dívida pública flutuante - Dívida pública contraída para ser totalmente amortizada até ao termo do exercício orçamental em que foi gerada.
Dívida pública fundada - Dívida contraída para ser totalmente amortizada num exercício orçamental subsequente ao exercício no qual foi gerada.
Duração - Média ponderada da maturidade dos cash-flows de um título, em que os ponderadores são o valor actual dos cashflows. Esta medida, quando extrapolada para a carteira da dívida pública, pode ser interpretada como uma média ponderada da maturidade da dívida, ou seja, a sua posição "equivalente" na curva de rendimento.
Duração modificada - Medida de risco de taxa de juro. Representa a sensibilidade do valor de mercado da dívida a variações nos yields de mercado.
Duration - Duração.
Emissões on-the-run - Títulos que num dado momento se encontram em fase de emissão.
Estratégia de financiamento de referência - Conjunto de instrumentos financeiros e de percentagens da sua utilização que servem de referência para o financiamento do Estado e de base para a construção e alimentação da carteira de referência.
Estratégia de financiamento orientada para o mercado - Estratégia definida tendo em conta as exigências dos investidores. Tem sido dirigida para a construção de uma curva de rendimentos com títulos líquidos nas diferentes maturidades e baseada numa actuação transparente.
EuroMTS - Principal plataforma pan-europeia de negociação por grosso dos títulos de referência dos vários mercados da dívida pública da área do euro.
Exchange-offers - Troca directa de títulos.
Exposição cambial líquida - Percentagem da carteira que se encontra expressa em moedas diferentes do euro, calculada com inclusão dos derivados financeiros.
Exposição cambial primária - Percentagem da carteira que se encontra expressa em moedas diferentes do euro, calculada com exclusão dos derivados financeiros.
Fair price - Preço justo.
Fair value - Valor justo.
Floor - Num contrato com taxa de juro variável, consiste na fixação de um patamar mínimo para a taxa de juro.
Forward - Operação a prazo.
FRA - Representa a celebração de um contrato para obter ou conceder um empréstimo numa data futura, a uma taxa de juro fixada no presente.

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Fundamentals - Refere-se à situação e tendências da economia real (crescimento do PIB, taxa de desemprego, inflação, etc.).
Futuros - Contratos para a compra de um título numa data futura a um preço fixado no presente.
Give-up name - Permite ao emitente conhecer o nome dos investidores que dão as ordens de compra na colocação sindicada de um empréstimo.
Guidelines - Orientações formais aprovadas pelo Ministro das Finanças para a gestão da dívida pública, que adoptaram um modelo para a gestão do risco e transpuseram o objectivo estratégico de minimização dos custos da dívida para a definição de um benchmark, que tem servido como referência para a gestão da dívida.
IGCP - Pessoa colectiva de direito público dotada de autonomia administrativa e financeira, e património próprio, sujeito à tutela e superintendência do Ministro das Finanças, tendo como objecto a gestão da dívida pública directa e do financiamento do Estado, bem como a coordenação do financiamento dos fundos e serviços autónomos, em obediência às orientações definidas pelo Governo.
Joint-leads - Organizadores principais de um sindicato de colocação de um empréstimo.
Lead arrangers - Num sindicato bancário para a colocação de um empréstimo refere-se aos bancos responsáveis pela formação e organização do sindicato e montagem da operação.
Legacy currencies - Moedas existentes na área do euro antes da adopção do euro.
Linhas de crédito stand-by - Stand-by facilities.
Market-dealers - Operadores de mercado secundário não sujeitos a obrigações de cotação.
Market-makers - Operadores de mercado secundário que assumem o especial compromisso de "fazer mercado", isto é, de forma mais ou menos permanente, cotarem simultaneamente preços para compra e para venda de um título.
Market-oriented funding strategy - Estratégia de financiamento orientada para o mercado.
Maturidade média - Determinada pela média ponderada dos prazos até ao vencimento dos vários empréstimos e outras operações da carteira.
MEDIP - Mercado regulamentado criado de acordo com o Código de Valores Mobiliários, destinado aos especialistas de negociação por grosso de dívida pública, oferecendo as condições mais eficientes para este tipo de negociação e onde os participantes mais importantes são os OEVT.
Mercado de bolsa - Segmento do mercado secundário, cuja estrutura de negociação é sobretudo dirigida ao segmento de retalho e à negociação de pequenos lotes. Este segmento é negociado na Bolsa de Valores Euronext Lisboa e os seus participantes são os que têm acesso a este mercado.
Mercado Euro-MTS - Mercado criado em 1999 por um grupo de intermediários financeiros internacionais, que transacciona a maior parte dos títulos de dívida de referência em euros dos soberanos europeus.
Mercado over-the-counter (OTC) - Também designado por "fora de mercado regulamentado", abrange designadamente as transacções efectuadas directamente entre os intermediários financeiros e os clientes. Oferece máxima flexibilidade em termos de negociação e registo de transacções.
MTS (MTS Portugal) - Plataforma electrónica de negociação que serve de suporte ao MEDIP.
NBF - Para além das NLF, têm em conta o montante das amortizações e recompras de dívida efectuadas no ano.
Net yield - Taxa de rendimento líquida.
NLF - As que decorrem do défice orçamental, da variação líquida de activos financeiros (positiva ou negativa), da regularização de situações do passado, deduzidas as receitas de privatizações afectas à redução da dívida.
OEVT - Conjunto seleccionado de instituições bancárias através das quais é efectuada a colocação dos títulos da dívida e que contribuem para assegurar a liquidez no mercado secundário.
OMP - Conjunto seleccionado de instituições financeiras que não sendo OEVT têm acesso aos leilões de OT. Têm como atribuição principal o alargamento da rede de distribuição da dívida, embora com menos obrigações do que os OEVT.
Opção de compra (ou de venda) - Opção de compra (ou de venda) de um determinado activo em data futura por um preço de exercício especificado.
Operação a prazo - Representa a celebração de um contrato de compra/venda de um activo a realizar em data futura, a um preço fixado no presente.
Operação de trading - Operação que se destina a alterar temporariamente os efeitos das condições de empréstimos existentes, procurando tirar partido de expectativas sobre a evolução a curto prazo das taxas de juro ou das taxas de câmbio.
Operações de repo - Operações de reporte.
Operações de reporte - Operações que se referem a cedência temporária de títulos. Envolvem a venda de um ou mais títulos da dívida pública, numa determinada data-valor e a um determinado preço, com o acordo simultâneo de recompra desses mesmos títulos numa data futura e a preço estabelecido.
Outstandings - Saldos vivos.
Perfil de maturidades da carteira - Dado pelas percentagens da carteira que se vence em cada um dos anos seguintes.
Perfil de refixação da taxa de juro - Perfil de refixing da carteira.
Perfil de refixação de cupões - Perfil de refixing da carteira.
Perfil de refixing da carteira - Dado pela percentagem da carteira que refixa (ou vence) em cada um dos anos seguintes.
Perfil temporal de reembolso - Perfil de maturidades da carteira.
Prazo médio de refixing - Determinado pela média ponderada dos prazos até à data de refixação da taxa de juro (até à data de vencimento no caso de contratos de taxa fixa) dos vários empréstimos e outras operações da carteira.
Primary-dealers - Operadores de mercado primário, no caso da dívida pública portuguesa, os OEVT.
Processo de bookbuilding - Processo pelo qual os organizadores de um sindicato procuram atrair o interesse dos investidores para a emissão e recolhem as ordens de compra destes.
Programa Anual de Financiamento - Define os objectivos e as linhas de actuação a seguir no que se refere ao preenchimento das necessidades brutas de financiamento do Estado no ano e à gestão do mercado e dos instrumentos de financiamento.

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Programa de troca de dívida - Consiste na realização de operações de amortização antecipada ou de compra em mercado de títulos de dívida menos líquidos em troca de ou com contrapartida na emissão de OT, tendo como objectivo concentrar a dívida em emissões de maior dimensão que permitam uma negociação mais activa em mercado secundário.
Put option - Num empréstimo, refere-se à opção dada ao mutuante de exigir o reembolso do empréstimo em data anterior à do seu vencimento.
Rating da Dívida da República - Classificação (notação) da dívida da República, vista sob o ponto de vista do longo prazo e do curto prazo. É identificada como um instrumento de avaliação da qualidade da dívida. As principais agências de rating são: Standart & Poor's, Moody's e Fitch.
Recompra bilateral - Operação de recompra de um título negociada directamente entre o emitente e o intermediário financeiro.
Regras de margining - Regras relativas à constituição de margem (num contrato de futuros, por exemplo).
Re-offer spread - Numa emissão, refere-se ao diferencial entre o yield de colocação da emissão e o yield do título tomado como referência para a emissão.
Responsabilidades assumidas - Correspondem aos montantes contratuais dos empréstimos garantidos pelo Estado, deduzidos das amortizações, pagamentos em execução de garantias e outras operações susceptíveis de reduzir as responsabilidades que resultariam para o Estado da total utilização dos empréstimos garantidos.
Responsabilidades efectivas - Respeitam aos montantes utilizados pelos beneficiários dos empréstimos contraídos, deduzidos das amortizações, pagamentos em execução de garantias e outras operações susceptíveis de reduzir as responsabilidades que resultariam para o Estado da total utilização dos empréstimos garantidos, correspondendo, assim, ao valor efectivo da dívida garantida no momento do apuramento.
Reverse auction - Leilão de recompra de um título (o oposto do leilão de colocação).
Revolving and credit facility - Linha de crédito que utiliza o sistema revolving.
Risco cambial - Refere-se ao efeito das flutuações das taxas de câmbio das moedas em que se encontrem denominados os instrumentos da carteira sobre o montante da dívida (antes e após swaps) e sobre os encargos a pagar, quando convertidos na moeda base da carteira.
Risco cash-flow - Grau de sensibilidade dos encargos da dívida à volatilidade das taxas de juro e das taxas de câmbio.
Risco de crédito - Refere-se à possibilidade de haver um acréscimo de custos da dívida em caso de ocorrência de falência de uma entidade com quem tenham sido contratados derivados financeiros, numa situação em que o valor desses contratos seja positivo para a República.
Risco de mercado - Refere-se ao efeito conjugado dos riscos cambial e de taxa de juro. O risco de mercado é medidos pelos seguintes indicadores: duração, duração modificada, VaR (value-at-risk) e BaR (budget-at-risk).
Risco de refinanciamento - Refere-se aos eventuais efeitos negativos que uma excessiva concentração temporal de reembolsos (a refinanciar) poderá acarretar em termos de taxas de juros / spreads menos favoráveis ou dificuldades de liquidez, na ocorrência de perturbações nos mercados financeiros. O risco de refinanciamento de uma carteira tem como medidas específicas a maturidade média, o perfil de maturidades da carteira e o desvio médio do perfil de maturidades.
Risco de taxa de juro - Refere-se ao efeito da variação das taxas de juro de mercado sobre o custo da carteira. O risco de taxa de juro tem como medidas específicas o prazo médio de refixing , o perfil de refixing da carteira e o desvio médio do perfil de refixing.
Saque em overnight - Saque de uma linha de crédito cujo reembolso é efectuado no dia útil seguinte ao do saque.
Sistema de pot - Sistema de colocação usado numa emissão sindicada em que as ordens de compra dos investidores recolhidas por um conjunto de bancos do sindicato são reunidas (um único "livro" para todas as ordens) sendo as decisões relativas à satisfação dessas ordens tomadas em conjunto por esses bancos e pelo emitente.
Sistema de retenção - O sistema de retenção permite, paralelamente ao sistema de pote, reservar uma parte da emissão para ser colocada pelo sistema tradicional de bookbuilding.
Sistema de revolving - Numa linha de crédito e durante a sua vigência permite que os fundos possam ser reutilizados desde que o montante total utilizado em cada momento não exceda o fixado no contrato.
Spread - Diferença entre taxas de juro ou taxas de rendimento.
Stand-by facilities - Linhas de crédito negociadas de modo a permitirem o saque de fundos mediante simples notificação do mutuante por parte do mutuário em condições de juro pré-fixadas.
Steepening da curva de rendimentos - Aumento da inclinação da curva de rendimentos (por exemplo: taxas de longo prazo sobem mais que as de curto prazo).
Swap - Derivado financeiro que designa uma operação de troca de fluxos financeiros escalonados no tempo, podendo ser de taxa de juro, de moeda e de outras condições.
Swap cambial - Swap de moeda.
Swap estratégico - Operação de swap efectuada com o objectivo de alterar o perfil de risco da carteira tendo em conta a sua posição relativamente ao benchmark.
Swap primário - Swap contratado em conjunto com a emissão de um novo empréstimo.
Swap spread - Diferença entre a taxa de rendimento de um título numa dada data e a taxa de swap no mercado para o prazo do título na mesma data.
Swap de divisa - Swap de moeda.
Swap de moeda - Contrato em que se acorda trocar um certo montante de uma moeda pelo seu equivalente noutra moeda durante um determinado período de tempo ao fim do qual se procede à operação inversa, havendo lugar ao pagamento recíproco de juros em cada uma das moedas durante a vigência do swap.
Swap de taxa de juro - Contrato que consiste numa troca de um fluxo de juros calculado a uma taxa de juro fixa sobre um dado montante de capital por um fluxo de juros calculado a uma taxa de juro variável, podendo haver ou não uma troca do capital no início e no fim de vigência do swap.
Swaption - Opção de realizar um swap numa data futura ou até uma data pré-determinada, estabelecendo na data do contrato as condições financeiras da operação.
Swingline facilities - Linhas de crédito para saques de muito curto prazo.

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Taxa de cupão desalinhada do mercado - refere-se a um título de taxa de juro fixa em que o valor do cupão do título é significativamente superior ou inferior à taxa de juro que, no momento, seria possível obter no mercado para um prazo equivalente.
Turnover médio diário - Média dos volumes de negociação diária ao longo de um dado período.
Valor de mercado da carteira - Soma dos valores de mercado, numa dada data, de todos os empréstimos e operações de derivados financeiros que constituem a carteira, determinados pelo valor actualizado dos seus cash-flows futuros. Corresponde a uma estimativa do valor que teria de ser despendido se pretendesse liquidar (comprar) toda a carteira nessa data.
VaR - Medida de risco de mercado que representa a perda máxima no valor de mercado de um determinado portfolio com um dado grau de confiança durante um certo período de tempo e em condições normais de mercado (considera exposição cambial e de taxa de juro, e as correlações entre as diferentes exposições na carteira).
Yield - Taxa de rendimento.
Yield curve - Curva de rendimentos. Taxas de rendimento para os vários prazos.

Anexo 2

Despachos Garantias Pessoais do Estado

(a): Despachos relativos ao anexo 2:
O despacho n.º 15 120/2003 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 179, de 5 de Agosto de 2003.
O despacho n.º 15 747/2003 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 187, de 14 de Agosto de 2003.
O despacho n.º 1866/2004 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 23, de 28 de Janeiro de 2004.
O despacho n.º 24 834/2003 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 298, de 27 de Dezembro de 2003.
O despacho n.º 616/2004 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 8, de 10 de Janeiro de 2004.
O despacho n.º 1262/2004 encontra-se publicado no Diário da República (2.ª série) n.º 17, de 21 de Janeiro de 2004.

A Divisão de Redacção e Apoio Audiovisual.